华东医药：新药技术　新增长点

来源:用户上传      作者: 周鸣杰　赵献兵

　　08年实际业绩增长为24.2%
　　新药技术市场空间巨大
　　09年主营成长有望加快
　　当前股价：
　　今日投资个股安全诊断星级：★★★★
　　
　　公司主营业务以医药类产品的生产和销售为主。其中，外购药品销售占主营收入80.70%，自制药品销售占18.05%。公司是一家集医药工业、商业和科研于一体的大型综合性医药企业，主要产品百令胶囊为浙江省唯一的国家一类中药新药，公司商业片从事药品、中成药、中药材、医疗器械、化学制剂、玻璃仪器等的批发零售，是全国最大的医药批发零售企业之一。
　　
　　
　　08年实际业绩增长为24.2%
　　华东医药08年营业收入同比增长23.96%，但归属于母公司的净利润同比下降2.63%。单纯从净利润增长的角度看，公司的业绩增长并不十分理想，其主要原因是公司房地产项目今年由于结算问题而在财务上亏损，新合并的西安博华公司大幅度减计资产导致公司的净利润下降，剔除这两个子公司影响后，公司2007与2008年净利润约为1.58亿元和1.96亿元，同比净利润增长幅度为24.2%。
　　
　　医药主业增长势头良好
　　工业生产方面，控股子公司中美华东在2008年实现销售收入10.42亿元，同比增长17.89%；实现净利润2.01亿元，同比增长23.91%。中美华东依然是公司核心利润来源，其利润的增长保证了公司整体利润的稳定。毛利率从07年的76.9%提高到08年的82.8%，显示公司的产品良好的盈利能力。08年公司利润总额增速低于营业收入的主要原因：是除中美华东以外主要子公司的经营状况不佳。杭州杨歧房地产、西安博华制药等经营亏损和资产计提导致税前近6000万的损失。
　　商业业务不乏亮点。2008年公司外购药品销售总额49.3亿元，同比增长28.7%。公司的商业业务中也不乏亮点，公司西药事业部销售规模达到1000万元以上的产品达到了62个，与2007年相比实现了翻番。西药事业部总代理总经销品种实现的毛利额达到了1.37亿元，与2007年的2300万元相比增长了486%。
　　 经营性现金流状况良好。经营活动产生的现金流量达到3.45亿元，远远高于07年同期的2.66亿，主要源于医药商业业务资金回笼较好，地产业务预收款增加。
　　
　　新药技术市场空间巨大
　　3月7日，和年报一起公布的，还有控股子公司中美华东出资2500万受让他克莫司(FK506)新药技术事件。新产品他克莫司（FK-506）将在09年上市，该产品为肝脏及肾脏移植后排斥反应的临床一线药物，市场空间巨大，有望成为公司未来几年新的利润增长点。
　　新药技术转让费用将采用直线折旧法按照10年进行摊销，即每年摊销250万元，对中美华东经营和财务方面的影响不大。该项新药技术转让后，经过2-3年的市场推广，将逐渐为中美华东以及公司带来经济效益。所以我们认为新药的转让价格不贵，最终会给公司带来巨额的回馈。未来该产品的成长之路完全可以参照赛可平的成长轨迹，通过3年左右的发展，成为过亿的品种。
　　目前国内各器官移植中心大都分别采用二联,三联或四联的免疫抑制方案,二联最多是FK506(或环孢素A)+激素,三联是FK506(或环孢素A)+激素+吗替麦考酚酯;四联多是FK506(或或环孢素A)+激素+吗替麦考酚酯+注射用巴利昔单抗,由这些治疗方案看,他克莫司拥有与环孢素A同样的地位,是其强有力的竞争者。
　　
　　中美华东在器官移植免疫领域具有竞争优势,目前拥有环孢素,玛替麦考酚脂两个主流品种,此次受让他克莫司后将完善免疫抑制产品系列。国内他克莫司有三家申报批文,分别是浙江海正,鸿盛药业与成都川抗万乐,获得批文的时间都在08年上半年,我们认为,公司在器官移植领域多年耕耘,具有网络、产品线优势,他克莫司主要竞争对手应该是日本藤泽公司,预计未来有望逐渐替代日本藤泽公司,提升免役抑制类产品的市场份额。
　　
　　09年主营成长有望加快
　　我们预计09年整个制剂收入增长将达到20%。在创新和发展方面，公司坚持1-2年能够推出一个新产品，使公司产品形成梯队，3-5年能培养成为一个大产品，奠定了公司持续发展坚实基础。
　　集团注入公司的他克莫司（FK506）是由日本藤泽原研的免疫抑制剂。目前是全球最大的单一品种的免疫抑制剂。由于他克莫司现在是器官移植的首选用药，2007年在国内的销售规模已经突破了5亿，是目前增长最为迅猛的免疫抑制剂。公司将凭借着多年深耕的免疫抑制剂的渠道和宝贵的患者资源全力推动他克莫司的销售快速增长。我们预计2009年实现的销售收入有望超过3000万元，2010年则有望超过亿元。
　　医药商业主要靠提高盈利能力来实现增长。医药商业经营战略明确，根据自身的特点积极倡导总代理和总经销模式，通俗的说就是按工业销售药品的模式经营医药商业。公司被认为09年的商业收入增长在20%。
　　
　　投资评级
　　我们依然看好公司在免疫抑制剂领域的发展前景和商业业务在浙江省内拥有的绝对竞争优势，公司值得长期看好。不考虑房地产业务，我们预测公司2009-2011年的营业收入将达到70.11亿元，81.26亿元和94.2亿元，净利润分别可以达到2.26亿元，3.27亿元和4.32亿元。按照目前的股价，其2009-2011年的动态估值水平分别为24倍，16.7倍和12.5倍，估值仍处于合理水平，我们维持公司“增持”投资评级。
　　
　　存在风险
　　1）受国家政策影响，主要产品的增长速度低于我们的预测；2）受其他公司产品的影响，公司产品的价格出现下降。在盈利预测中，我们假设公司的主要产品的盈利能力保持不变，如果产品的价格出现较大幅度的下降，公司的盈利水平将低于我们的预测。3）公司新收购的两家子公司西安博华和九州岛岛制药业绩能否如期实现存在一定的不确定性。

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