海通搁浅H股
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作者: 何佩欣 王晓璐
经过一个周末的挣扎，海通证券（600837.SH,06837.HK) 终于在12月12日早上决定，延迟登陆H股。
海通证券原本计划在香港发行12.29亿股H股，以每股9.38港元至10.58港元的定价，筹资115.28亿至130.03亿港元。制定招股价范围时，海通在A股的股价为人民币8.2元，考虑到汇率，H股招股价下限比A股折让仅6％。
这次发行由海通在香港的子公司海通国际，以及外资投行摩根大通担任保荐人，承销团多达25家，包括瑞信、德银、花旗等外资行，以及中银国际、建银国际等中资行。在12月1日投资者推介会现场，其中15家投行设立了为投资者登记进场的柜台，全都挤在位于香港香格里拉酒店的会场外面，部分柜台更是堆到外面的走道上，数量之多十分罕见。
在多家投行牵线搭桥下，当天出席的投资者、经纪和券商代表填满了会议厅。
12.29亿港元H股当中，95％安排为国际配售，5％公开发售给香港散户，接近承销商人士透露，截至当天，公开发售部分获超额认购。
不过，机构投资者部分却难让海通证券和承销商安心。虽然公司已引进两名基石投资者，其中美国华平基金和日本住友三井分别斥资16.38亿港元和9360万港元认购海通股份，两者认购金额相当于国际配售部分集资额的14.01％，且设有六个月禁售期。
其余的国际配售股份，也一再传出获几倍超额认购，但消息人士事后向《财经》记者证实，其实订单只是比足额认购略多而已， 而且出价集中在招股价范围的下限。
最后博弈
尽管如此，海通管理层继续路演， 在纽约停留几天后，12月9日飞回香港商讨H股定价。海通招股12月8日截止，12月9日定价当天，欧债危机阴影致港股大跌521点(2.73％)，市场情绪非常低落。
消息人士解释，公司本就对用下限定价有所犹豫，故希望多观察一个周末，期待会有好消息出现。但欧盟修改条约的讨论却没有寸步进展。于是在周一（12月12日）早上，管理层和承销团决定暂时搁置上市，并表示在明年一季度适时再考虑上市。
一位承销团人士向《财经》记者强调，即使到了最后关头，只要接近下限定价，订单也足够让海通H股如期挂牌，“但是公司担心市况不确定，上市后股价表现不好，觉得还是日后等机会再推”。
对于明年的资本市场环境或许更不稳定，卷土重来是否难度更高？该人士表示，“那总不会全年都不好，等一些中间的窗口吧。”
也有投行人士向《财经》记者分析，即使是低价，海通也应该先上市，“明年再发？不是不行，问题是什么价位。卷土重来能提价的例子很少”。
与海通搁置上市的做法不同，部分计划上市企业为避免明年市场的不确定性，而赶在年底发股。
新华人寿、周大福加上海通证券，年底三家企业的大型IPO，同时争夺500多亿港元的资金。但此期间，相继欧洲多家银行被下调评级、欧盟的“救市基金”缺乏实质进展；加上年关将至，环球投资者不安情绪加剧，已引发对新兴市场，尤其是中国经济能否保持增长的担忧。近日人民币汇价回落，让市场对人民币升值的预期有所改变，也间接影响到几家中国企业的议价能力。
对于在市况不好的时候上市，海通集团董事长及执行董事王开国在招股期间曾这样公开解释：“(市况不好时)钱比以前更值钱，若我们在港股2万多点时上市，所有资产都很贵。但现在筹100多亿元，可能比大牛市筹200多亿元还值钱，因为资产价格都下跌了。”
但股票发行最后还要看投资人的接盘意愿。新华人寿及周大福最终以招股价范围下限定价，前者是筹备上市多年的中国第三大保险企业，向投资者讲述一个“只要能筹资，就能翻身”的高增长故事；后者则是全国最大的珠宝零售商，背靠中国日益增长的消费力和黄金价格持续走强的预期。
中国概念不再
相比之下，海通能向投资人讲的故事，是一个中国券商的增长故事。可是经过多年的“教育”，海外投资者对中国概念公司的理解与以往大不一样。
刚完成H股发行的中信证券副董事长殷可接受《财经》记者采访时表示，进入2011年以来，由于境外投资者普遍预期中国经济面临结构性调整，加上近期国际市场对于中国的“银行系统性风险”“地方融资平台困境”“会计造假”等问题进行炒作，中国企业海外IPO发行环境发生了大变化。
海外投资者针对中国相关企业投资已超过十年，对于中国经济、行业生态、企业经营等方面已经有非常深刻的认识。相当多的对中国情况了解透彻的基金经理与分析员，在海外机构中扮演重要角色。因此，面对大量与中国相关的IPO项目，简单的“中国增长故事”越来越难以打动海外投资者。
同期招股的新华人寿，挂牌首天就大跌9％，不光跌破发行价，而且比今年上半年苏黎世集团和野村证券28元人民币的入股价低两成；今年初在美国受到追捧的中国科技股，下半年也遭受投资者的嫌弃，被视为中国科技股龙头指标的百度股价已经从高位下跌超过三成，今年刚上市的人人网更已经大跌85％，蒸发了80亿美元的市值。
不巧的是，海通证券占收入比例最多的中介业务的收入和收益率都在下降，今年前三季度的佣金和手续费收入为52.9亿元，比去年同期的56.5亿元下降6％，集团的经营利润率从去年的54.2％降到52.3％。
有基金经理坦言，“海通不是最大，增长不是最好，最惨的是，它赶在中信证券后面(上市)，而中信证券在上市后没多久就发了赢利警告，让投资人对行业前景充满了忧虑。”
在海通递交材料之前，监管层和海通都担心，紧随中信上市，市场的认可度会不会降低，对已上市的中信股价会不会有负面的影响。毕竟作为中国内地排名前两位的券商，中信、海通的H股发行不仅代表各自公司，也是中国证券行业在国际市场上的一次展示。
由于市场各方的协调，海通证券还是争取到监管层的支持，启动了H股的上市程序。
业务扩张放缓
在海通原来的计划中，筹资额的35％将用于战略性收购海外证券公司，或进一步拓展海外证券业务；20％用于拓展融资融券业务；另外20％用于开展另类金融产品投资业务以及中国监管机构允许的其他新业务；15％用于增资海通旗下的开元投资，并拓展直接投资和私募股权基金管理业务。
随着上市计划暂停，上述投资和业务开发何去何从？海通证券总裁办公室人员回复《财经》记者时，没有进一步解释，只说一切以公告为准。投行方面的消息人士表示，海通本来就不缺钱发展，相信上市计划暂停不会对其发展造成太多影响。
一个显而易见的负面影响是，海通作为券商的主业之一就是为企业包销股份、上市融资等，但这一次却连自己都没能顺利实现H股上市，不利于其行业声誉。早在中信证券上市之前，中信内部人士就有这个说法，“自己卖股票的都上不了，往后还有人要光顾你吗？”
不过，海通此次IPO所面临的形势与中信有很大差别。比如，在市场前景愈发不明朗的前提下，海通自始至终难以找到足够多的基石投资者，这令投资者担心上市后的股份供应太多。
据接近承销团人士介绍，海通证券的香港子公司海通国际在这次上市案的角色不多，主要负责公开发售。海通国际的前身是名为大福证券的香港本地券商，在金融危机前被海通高价收购，原是最大的本地券商之一，零售网络较广，但参与大型上市案的经验不多。
因此，海通此次上市主要通过其他外资投行进行销售，海通本身参与度有限，这跟中信上市时，以子公司中信国际领军的安排有明显区别。
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