浏阳花炮的怀璧之罪

来源:用户上传      作者: 冀书鹏

　　浏阳花炮控股股东和高管走马灯似地轮换,往往让人忽视了企业更本质性的问题。毫无疑问,浏阳花炮高层治理机制的紊乱已经严重伤害了企业持续生存能力。但问题是,这种治理缺陷的根源在哪里？谁应对这一后果负责？民营化或更换掌门人能否解决问题？
　　这一系列的问题看似只与治理有关,但是,如果不追溯到企业的价值实现方式,那么,所有的答案可能都会沦为倒果为因的逻辑陷阱。
　　一般而言,企业的价值实现方式可以分为三大类:第一类是通过常规经营活动获得高于资本成本的净收益,也就是我们在教科书上看到的模式,或曰价值创造;第二类是通过资本交易博取时间或空间上的套利机会,或曰价值发现;第三类很难定义具体形态,其共同特征是:企业本身的经营活动或资本活动并不伴随价值的实现,只不过在利益相关者之间发生着财富的再分配。
　　
　　事实上,几乎所有的价值实现过程都会伴有财富的再分配。但是,浏阳花炮的问题在于,公司上市的目的似乎就是为了构建一个财富再分配的平台。我们先来看一下浏阳花炮成立6年来的主要财务数据。
　　浏阳花炮股份有限公司成立于1999年12月,三年后在上交所挂牌上市。数据显示,浏阳花炮自上市以来,销售收入和销售利润增长了80%左右,而同期的长期资本翻了4倍。进一步分析,长期资本的增加部分几乎全部来自于股本金的增加,投向则主要用于满足营运资本需求:三年间营运资本需求翻了5倍,长期资产额仅增加了78%。
　　业务规模成长速度与资本规模增速的背离必然导致企业价值实现的巨降。上市前,浏阳花炮的净资产收益率在15%左右,三年后则降到了1%以下。实际上,上市公司业绩变脸的故事并不罕见,其间当然有上市前会计水分挤出的因素作祟。但是,像浏阳花炮这样业务规模与资本规模呈如此强负相关的例子并不多见。
　　业务规模与资本规模背离的一种解释是:企业在为未来储备战略资源。确实,花炮产业成长前景非常有限,企业如果要持续生存,必然要寻求新的投资方向。浏阳花炮资本规模不同寻常的增速是不是在为扩充产能或多元化做准备呢？从公司历年来投资信息中可以看到,在千万级以上的投资项目中,除花炮文化城外,共有3个多亿投到了花炮生产的基建中去了,这个数字与公司长期资本增加值相当。从时间上看,这些投资集中分布在公司上市的头两年。
　　没有信息显示浏阳花炮的投资项目是否按计划落实,但可以肯定的是,这些投资到现在也没有转化为业务规模或利润率的增长。近两年年报显示,花炮业务的有限增长来自于海外销售。怪异的是,外销业务的利润率持续下降,到2005年中,外销利润率与内销利润率分别为18%和56%。这就意味着,浏阳花炮有限的业务规模增长,也加入到了拉低企业价值实现能力的运动中去了。
　　笔者冗繁的财务分析的目的,是为了排除浏阳花炮价值创造和价值发现的可能性,那么,该公司存在的惟一目的就是为某些利益集团进行财富再分配行方便了。事实上,花炮企业是否需要上市本身就是一个疑问。我们知道,股票市场的首要功能是配置资本,让那些成长前景广阔而“耐性”资本不足的企业,与那些风险偏好的“耐性”资本,实现结合。而浏阳花炮乃至整个花炮行业显然并非“耐性”资本的好伉俪。
　　至此,笔者关于浏阳花炮病灶的诊断近于残酷――主动退市。但除此外似乎别无他法:楚人无罪,怀璧其罪,只有切断浏阳花炮的资本供应渠道,才能从根本上打消居心不良者的觊觎。

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