徐晓芳：商业零售仍将稳健增长

来源:用户上传      作者: 刘文逸

　　考虑到三、四季度是零售业旺季，有奥运、十一黄金周、中秋假期、以及元旦、春节等节庆带动，预期下半年零售行业仍然会保持稳定增长。整体来说，我们认为2008年商业零售行业重点上市公司平均净利润增长有望达到40%。
　　徐晓芳，国泰君安零售行业高级分析师。是最早预测该轮零售业景气周期到来的分析师，对区域零售业的重组与扩张有深入研究，曾推荐过王府井、苏宁电器、小商品城等个股。于2007年9月被评选为“2006年度中国最佳独立见解分析师”。
　　
　　受宏观经济增速下滑形势拖累，今年各行业发展在一定程度上都有所影响。比较明显的如地产、有色、电力、航空等，出现了比较明显的下滑态势。但由于行业间影响始终存在，有更多的行业目前还没有完全反应出这种不利情况。同时这也是目前市场估值紊乱，信心难有起色的重要原因。
　　我们知道，今年CPI与PPI高企一直市场最为关心的话题之一，那么在通胀环境下哪些行业受上述影响较小，甚至能保持持续稳健的增长呢？
　　
　　不妨先看一组数据：据国家统计数据显示，2008年8月份，社会消费品零售总额8768亿元，同比增长23.2%，增速仍然处于较高水平，扣除物价上涨因素后的社会消费品零售总额增速为16.78%，又创新高。
　　其实，自去年温和通胀以来，行业分析人士、市场投资者对百货零售业一直就推崇有加。今年由今日投资连续5期发布的《基金经理调查》结果显示，多数基金经理一直亲睐消费，其中零售百货行业甚至成了基金经理投资组合的必配品种。但由于前期市场系统性风险，百货零售行业成为市场重灾区，估值已经大大下降。那么目前市场分析人士又是怎样的看法？
　　徐晓芳，国泰君安零售行业高级分析师。是最早预测该轮零售业景气周期到来的分析师，对区域零售业的重组与扩张有深入研究，曾推荐过王府井、苏宁电器、小商品城等个股。于2007年9月被评选为“2006年度中国最佳独立见解分析师”。
　　作为行业分析师，徐晓芳一直推崇“消费”领域内蕴涵的投资机会，他始终相信，消费是市场的恒热主题，同时这也是他认为零售业应该享受高估值的重要原因。他谈到，07年以来，由于消费升级、温和的通胀刺激，零售也步入景气高位。尽管零售类公司业绩并没有市场预期的好，但仍然有过不错的表现。如王府井，至10元附近启动，最高涨幅超过500%。很显然，这并不是对其业绩的真实反映，而是对其成长性的乐观预期。所以徐晓芳认为，尽管零售类上市公司估值相对较高，但其成长性是能支撑其股价的。这也是他目前特别关注零售业的重要原因。
　　第三、四季度历来是消费旺季，照例零售百货会有所表现，那么徐晓芳又有什么新观点呢？
　　社会消费品零售总额持续高速增长
　　2008年8月份，社会消费品零售总额8768亿元，同比增长23.2%，增速仍然在较高水平，但相比7月份略有回落。扣除物价上涨因素后的社会消费品零售总额增速在16.78%，又创新高。
　　分行业看，社会消费品零售总额中批发和零售业零售额7361亿元，同比增长23.2%。分地域看，城市消费品零售额6015亿元，同比增长23.9%；县及县以下零售额2753亿元，增长21.8%。分商品类别看，限额以上批发和零售业吃、穿、用商品类零售额同比分别增长20.3%、27.6%和27.4%。
　　整体来看，徐晓芳认为，促进社会消费品零售总额增长较快的主要带动因素为占比例约为20%的石油及制品类在8月份持续高速增长，增速达到49.4%，相对来说大部分品类增长较为平稳，金银珠宝类增长44.3%，服装类增长29.5%，化妆品类增长26.6%，汽车类增长19.0%，仍保持较高增速，而家用电器和音像器材类增长18.6%，延续7月份增速，相比6月份9.6%的增速提高较快。
　　
　　2008年7月，消费者信心指数为94.5，比6月份提升0.5个百分点；反映消费者对当前经济状况满意程度的满意指数为90.8，比前三个月都有所提升；反映消费者对未来经济前景看法的预期指数为96.9，比6月份提高0.4个百分点。从8月份的数据来看，三项指数相比前两月逐步下滑的趋势已经逐步企稳上升。
　　
　　08年行业有望实现大幅增长
　　
　　2008年半年报在8月31日已经披露完毕，在对零售行业中56家上市公司2008年上半年业绩情况进行了汇总统计后，徐晓芳发现，总体来看零售类公司整体经营业绩增速较为稳健：营业总收入稳定增长，56家公司平均主营业务收入达到23.87亿元，同比增长25.06%，；净利润达到8462万元，同比增幅达到35.43%。
　　
　　营业总收入稳定增长，56家公司平均主营业务收入达到23.87亿元，同比增长25.06%，高于去年同期18.10%的增幅，对此徐晓芳认为上半年通胀因素是商业企业收入增幅加速的一大原因。再看行业净利润，56家公司净利润达到8462万元，同比增幅达到35.43%，但增速相比前两年有所下降，在谈到出现这种状况的原因时，徐晓芳认为这主要是由于07年同期投资收益占净利润比重较大，而08年上半年由于整个证券市场走弱，相关投资收益也减少，占净利润下降为13.10%。总的来说，徐晓芳认为这种净利润的增长还是较为稳健的。
　　再分析盈利能力。2008年上半年，零售类公司销售毛利率为17.61%，相比07年上半年基本持平，56家样本公司中的30家，其销售毛利率还是呈上升趋势的；56家商业零售类上市公司整体盈利能力提升较快，销售净利率由3.27%提升到3.54%，净资产收益率由6.34%提升到6.69%。
　　偿债能力略有提高，资产负债率略有下降。2007年零售类公司偿债能力略有提高，流动比率由0.85提高到0.91；速动比率由0.57提高到0.62；资产负债率由62.41%下降到60.91%。
　　从上半年行业发展情况来看，行业仍呈良性发展态势。2008年上半年，零售行业增长情况比较稳定，1-4月份单月数据都呈上升趋势，只有5月份单月受到地震影响，消费情绪短期受到影响，而6月份也得到恢复，继续呈上升趋势。考虑到三、四季度一般是零售业旺季，有奥运、十一黄金周、中秋假期、以及元旦、春节等节庆带动，徐晓芳预期下半年零售行业仍然会保持稳定增长。
　　统计局公布数据显示，2008年上半年国内生产总值130619亿元，按可比价格计算，同比增长10.4%，比上年同期回落1.8个百分点。综合宏观面的经济数据，大家对于未来经济增长情况并不乐观，预计未来两年中国经济软着陆可能性较大。对于整个零售行业发展，徐晓芳还是比较乐观的。他表示，经济虽然面临减速压力，但是中国拉动经济增长的三驾马车中，消费应该是政府拉动经济增长的必然手段，人民收入的持续增长仍然能够获得保障；而且未来三到五年，中国经济也仍将保持8%以上增长，这在世界范围内来看，仍然是较高增速。
　　结合上市公司的基本面信息，整体来说，徐晓芳认为2008年商业零售行业重点上市公司平均净利润增长应该能够达到40%左右的增速。
　　
　　重点公司点评
　　
　　百联股份（600631）：部分老店装修将使08年业绩增长趋缓
　　2008年上半年，公司实现营业收入48.89亿元，同比增长15.39％；营业利润35369万元，同比增长8.46％；净利润20529万元，同比增长6.4％；归属于母公司所有者的净利润20529万元，同比增长15.61%；实现每股收益0.19元。
　　销售、管理费用率控制较好，财务费用增加较快：销售费用率7.77％，相比去年同期减少0.24个百分点；管理费用率9.03％，相比去年同期减少1.08个百分点；财务费用率较高，08年上半年达到2.75%，财务费用增加较多主要由于公司近两年新开门店较多，且部分门店物业收购了大型商业项目，所以资金需求较大。

　　新开门店：2008年上半年新开门店有沈阳购物中心、东方商厦嘉定店、百联南上海购物中心一期，预计2008年下半年暂不会有新店开出。
　　盈利预测：徐晓芳预测08年、09年公司每股收益分别为0.40元、0.55元。他预计08年增长较为稳定，但不会有超预期增长，主要原因在于：07年、08年新开门店较多，需要支出较多开店费用，但是短期内新店还不能盈利；近两年开店以及收购物业所需投入资金较多，公司于近期获批发行短期融资券，但是预计08年财务费用支出较大；一百老店及新华联商厦停业装修改建，影响08年利润贡献。
　　投资评级：公司原有门店的内生增长支撑公司近两年发展，新开店为未来两年提供业绩支撑，以及公司拥有的大量优质商业物业资产也是其安全投资边际，为此徐晓芳继续给予“增持”投资评级。
　　苏宁电器（002024）：股权激励将推动业绩持续释放
　　08年上半年，公司实现营业总收入259.19亿元，其中主营业务收入251.43亿元，比上年同期增长39.41%；实现营业利润15.08亿元，同比增长51.55%；利润总额15.05亿元，同比增长50.99%；归属于上市公司股东的净利润11.01亿元，同比增长70.36％；实现每股收益0.76元。
　　2008年上半年新开门店：2008年1－6月，公司新进地级以上城市13个，新开连锁店102家，其中同城店面（含新进城市同城店面）开设74家；新进城市/地区开设店面28家；置换连锁店8家。截至报告期末，公司已在全国165个地级以上城市拥有连锁店726家，连锁店面积达308.19万平方米。但是根据公司提供的可比门店收入增长情况来看，可比店面的收入增长较慢。收入增长主要来自于新开门店。
　　报告期内，公司实现主营业务毛利率同比增长3.21个百分点，其他业务利润率同比下降1.42个百分点，综合毛利率同比增长1.79个百分点。毛利增长较快的主要原因在于公司2007年底承接的120家加盟店现已纳入体系运营。
　　销售费用率、管理费用率有所上升：报告期内销售费用率8.55％，同比上升1.26个百分点；管理费用率1.32％，同比上升0.16个百分点。这两项费用率上升主要是由于租赁费用和人员费用较去年同期上升较快。
　　公司公告，由于公司连锁网络规模的进一步扩大以及管理效率的相对稳定，公司预计2008年1-9月归属于母公司所有者的净利润比上年同期增长60%-90％。
　　盈利预测及投资评级：预计08、09年业绩分别为1.60元、2.20元，对应PE分别为25倍、19倍。公司作为家电零售连锁行业的龙头企业，将会受益于产业集中度的提高，而且股权激烈计划将推动公司业绩释放，今明两年仍将持续增长。但是不容忽视的是逐步加强的行业内竞争威胁，和偏高相对估值水平，维持投资评级“中性”。
　　步步高（002251）：改变江西发展策略，生鲜引领盈利增长
　　受到房地产不景气、无法按时提交物业的影响，公司08年上半年仅新开4家门店，08年原计划新开23家店，但全年依然能够保证新开18-20家门店。徐晓芳预计08年下半年即将新开的12-14家门店产生的一次性开办费及装修的摊销费用将影响每股收益0.25元，但由于徐晓芳前期的盈利预测中假设全年新开门店18家，与实际总数相当，因此他决定暂不调整盈利预测。
　　截至2007年12月31日，公司营业面积62.51万平米，其中租赁物业52.78万平方米，占总营业面积的84.43%，平均剩余租赁期限高于10年。由于公司现有租赁类物业的租金上涨幅度为：3年递增3%，5年递增5%，因此商业地租的上涨，5年内对公司将影响不大。公司认为商业物业租金上涨趋势将保持不变，因此不会因为物业价格上涨而放缓开店速度。
　　盈利预测及投资评级：徐晓芳预计08-10年EPS分别为1.50元、2.18元和3.15元，净利润增长率为64%、45%和45%。公司目前股价41.5元，对应08年市盈率27倍，相对于零售行业平均市盈率依然较高。而公司在江西地区短期内还未盈利，为此他建议持续跟踪公司在江西地区的发展情况，以及湖南当地的扩张，期待公司较高的增长率稀释较高的估值。徐晓芳表示，虽然他现阶段给予“谨慎增持”，但他看好公司长远的发展潜力，建议可继续关注，在合适的价位介入并长期持有以分享企业的成长。

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