简论《资产证券化业务风险控制指引》之缺陷

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　　【摘要】资产证券化业务是目前比较流行的结构金融业务之一，近年来发展速度迅猛。其最大优点是帮助融资人优化报表并获得较低成本的直接融资金额。但是随着资产证券化基础资产种类不断丰富，从信贷资产到非信贷资产，投资风险逐步增加，且因发行规模越來越大，投资者越来越多，涉及中间商也越来越多样化，所以对投资者权益保护问题值得研究与探讨。《资产证券化业务风险控制指引》是保护投资者权益的重要规定，但有几个细节需要完善。
　　【关键词】资产证券化  风险控制  投资者权益
　　《资产证券化业务风险控制指引》（以下简称“风控指引”）自2014年12月24日施行以来已近五年。这五年间，资产证券化业务发展速度越来越快。2012年9月资产证券化重启前，包括信贷资产证券化、券商专项资产管理计划和资产支持票据在内，总发行规模为792.76亿元。截至2018年末，资产证券化累计发行产品数2646单，累计金额55606亿元，未清偿1836单，27817亿元，仅2018年当年，发行941单，发行金额高达20069.98亿元，分别占累计发行单数和金额的35.56%、36.09%。[1]在如此盛行的业务环境下，如何保护投资者的利益，如何防止系统风险，成了重点关注问题。资产证券化已从“审批制”改为“备案制”，在发行效率大大提高的同时，发行质量是否正向提升？在利益最大化盛行的现代经济金融环境里，估计谁也无法回答这个问题。那么如何才能管住资产证券化发行风险的底线呢？这是一个系统问题。
　　“风控指引”是对资产证券化业务风险防控的一项基本制度，比较原则性，尚有较多操作空间。笔者试结合现状提出一些修改意见。
　　一、关于基础资产现金流管控问题
　　“风控指引”第七条第二款规定“基础资产产生现金流后未直接支付至专项计划托管账户的，应当关注现金流在流转环节中的混同风险，设置混同风险的防范机制。”根据这条规定，基础资产产生的现金流可以不直接支付至专项计划的托管账户。笔者认为，基础资产产生现金流就应该必须流入托管账户，而非用混同风险防范机制来弥补未直接转入专项计划托管账户的不足，因为基础资产产生的现金流是有固定用途且只能按照“资产支持专项计划”原定路径分配至投资人，若停留在别的账户，对投资者是一种潜在风险。
　　二、关于基础资产现金流利用问题
　　“风控指引”第八条“管理人应当关注再投资风险，确保再投资在约定范围内进行，不得投资权益类产品;投资固定收益类产品的，应当充分考虑投资标的的信用风险、市场风险和流动性风险。”该条规定虽然限定了管理人不能投资权益类产品等高风险领域，但就基础资产产生的现金流来说，非保本的固定收益类产品也是有风险的。为了保障基础资产产生的现金流的安全性，建议将该条规定修改为“管理人应当关注再投资风险，确保再投资产品为保本保收益的产品，若约定可以投资一部分非保本保收益的产品，则不得超过30%-50%”，从而防止权利滥用，侵害投资者权益。
　　三、关于由谁担任资产服务机构问题
　　“风控指引”第十条“原始权益人担任资产服务机构的，应当明确与其管理的其他自有资产或受托资产相隔离的措施，防范道德风险。”这个条款看似已经考虑到道德风险的存在，并明确了资产隔离要求，但事实上，卖方直接管理自己已出卖的不能享受利益的资产，肯定不可能像管理自己资产那么尽心，即使尽心也不可避免心有所想利有所图。道德风险是隐性的、不可彻底隔绝的，因为人有自私的一面，在利益面前很难彻底保证守住道德底线，况且资产服务机构道德问题不是一个人的问题，而是一群人在一定期限内持续存在的问题。即使有人能守住道德底线，也不能保证所有相关人员守住底线;即使在这个时间段能守住底线，也不能保证整个期限内都守住底线。但是，对于投资者来说，为了投资收益的保障，必须确保道德风险的完全隔离。所以建议将这条规定完善为“原始权益人不得担任资产服务机构”，从而从根本上杜绝原始权益人担任资产服务机构可能带来的管理风险。
　　四、关于基础资产现金流分配问题
　　（一）关于分配时间问题
　　“风控指引”第十三条第三款第一句话“基础资产为不动产的，期末可分配余额的90%以上应当用于当期分配。”这条规定只描述了基础资产为不动产情况下的分配硬规则，且不说90%的合理性，笔者担心的是其他类型基础资产期末可分配余额的多少应当用于当期分配呢？笔者认为，其他基础资产也应该明确分配规则的底线，因为资产证券化投资者分散，且对基础资产了解不多甚至对基础资产所在行业一无所知，所以基础资产能产生多少现金流，在什么样的条件下最能产生现金流，在什么情况下现金流会萎缩甚至枯竭等等问题，对广大散户投资者来说都是不清楚或不怎么清楚的。假如没有法律对之进行最底线的规定，投资者的利益如何得以保障？假如我们把所有期许依附在资产服务机构身上，显然是理想状态而已。现实与理想总是有较大差距的，否则理想就不是理想了。所以建议该条规定进一步优化，修改为“基础资产产生的现金流，期末可分配余额的90%以上应当用于当期分配”。
　　（二）关于分配频率问题
　　“风控指引”第十三条第三款第二句话“在符合分配条件的前提下，分配频率不得低于每年一次。”该规定过于笼统，因为有些资产支持专项计划时间较短，不到一年甚至只有3个月。按照该条规定，对于那些存续期短于一年的资产支持专项计划的管理人可以在项目到期后迟延几个月再分配，这显然有违合理性。作为法律法规层面的条款，应该严谨行文，所以建议该规定修改为“在符合分配条件的前提下，分配频率不得低于每年一次且不得晚于计划结束日”，从而防止一些资产服务服务机构钻法律漏洞拖延支付投资者收益。
　　上述四方面五条修改建议是笔者结合金融实践工作得出的一些拙见，若有不当之处，望广大读者批评指正！
　　参考文献：
　　[1]数据库： CNABS.
　　作者简介：王小英（1979-），女，浙江嘉兴人，就职于华夏银行嘉兴分行，中国政法大学法学院在职研究生，研究方向：经济法。
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