公司债潜在容量一万亿

来源:用户上传      作者: 黄纪亮

　　发审改革，容量翻番
　　公司债自2007年推出以来，一级市场发行只数和规模均低于短融、中票、企业债等信用产品。在存量信用债中，公司债占比约5%。公司债发展滞后，其中原因之一在于，银行间债券市场的发展快于交易所债券市场。这和银行间市场发行效率较高（短融中票为注册制，而公司债为核准制）、投资机构较广（银行主要在银行间市场交易）有关。
　　但2011年，证监会改革了公司发行审核工作，提高了公司债发行审核效率：1.建立了独立于股权融资的债券审核流程，设立债券审核小组，专门从事债券审核；取消见面会、反馈会等，申请文件受理次日五个工作日内出具初审意见。2.统一审核理念，专门指定一组审委会委员负责审核工作，审核过程中如没有发现重大问题，原则上从申报日起一个月内完成全部审核工作。
　　同时，证监会也积极引入银行在交易所交易。2011年3月29日，上海证券交易所发布了《关于上市商业银行租用会员生意单元介入债券交易有关事项的通知》，明晰上市银行介入交易所债券市场，应租用交易所会员的交易单元来进行。2011年5月，上证所总经理张育军进一步表示，到2011年上半年，预计有一半的上市银行能够进入交易所债市，而2011年年内将力推16家已上市商业银行全部进入交易所债市。截止2011年9月入市上市银行有4家。
　　在这一系列政策的激励下，2011年相比2010年公司债发行金额增加了128%。在存量规模扩大的同时，交易所回购量也快速上升，目前日均成交额约在1000亿元，且回购利率较银行间市场有明显优势。2011年11月，证监会又正式启动创业板上市公司非公开发行债券的工作，允许创业板上市公司向不超过10家的特定对象发行公司债券。
　　
　　交易优势，支撑未来
　　我们预计，未来几年，公司债仍将保持高速发展，其主要原因一方面在于国家层面对提高直接融资比例的强烈引导，另一方面则在于交易所债市优势的存在。
　　从宏观导向上讲，直接融资相对于间接融资，可降低货币乘数，抑制通胀，资源配置效率也更高；利率市场化的推进也要求扩大直接融资市场。如“十二五”规划纲要草案和政府工作报告也强调大力发展债券市场，提高直接融资比重。从需求角度看，未来随着资本市场的纵深发展，居民存款将逐渐向证券、基金、保险等领域分流，从而推动直接融资规模扩大。
　　从交易基础来讲，交易所的交易系统比银行间发达。目前交易所有撮合竞价系统、固定收益平台和大宗交易系统，可以支持竞价撮合业务以及询价业务，比银行间市场更加全面。交易所的结算制度比银行间更合理。交易所的结算制度是中央对手方的净额结算制度，指定时间段内只有一个结算净额，从而降低了市场参与者的流动性需求和结算成本，另外中证登作为交易双方的共同交收对手，降低了信用风险，而银行间采用的是逐笔全额结算方式，相比而言交易所更具优势。交易所相对于银行间市场回购利率更低，目前回购的日均成交金额也更高，对放杠杆的投资者来说交易所更具优势。
　　
　　万亿市场或可期
　　我们预计，按照目前的上市公司规模估算，未来可发行的公司债规模上限大约为1万亿元。按照现有公司债券试点口径，截至2月底，所有A股上市公司（扣除银行等金融类及净资本在10亿元以下的上市公司）的净资本是6万亿，按照净资本的40%计算，公司债公开发行的理论上限是2.4万亿。扣除上市公司已发行的公司债、中期票据、企业债共约0.6万亿，理论可发债余额为1.8万亿。剔除“发债需求不大”、“产能过剩行业”和“规模太小、操作性不强”的三类公司，不考虑中期票据的竞争因素，目前上市公司数量之下，公司债券公开发行的上限约为1万亿元。
　　而随着越来越多资产规模较小的企业发行中高收益债，整个公司信用债券市场内部的融资成本差距也将拉开。

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