关于中国养老保险基金战略配置问题的探讨
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[摘要]随着我国社会老龄化程度的日益加重，劳动就业人口和养老保险基金筹资能力的不断下降，养老保险基金的给付能力问题日益突出，使我国养老保险基金缺口不断增大，对养老保险基金实施配置来保值增值，既有现实意义，也有长远意义。我国对养老保险基金进行战略配置，有利于解决我国养老基金供给与需求不平衡矛盾，也有利于发挥市场作用及提高养老保险基金收益率，达到缓解我国社会老龄化和就业人口下降所带来的养老保险基金压力的目标，将成为减轻政府财政负担的有效途径。
[关键词]养老保险 养老基金 战略配置
一、引言
养老保险是社会关注的重要话题。2016年12月23日，《人民日报》在解读当年的中央经济工作会议时专门刊文，题目就是“老龄化程度加深，养老保险能否兜得住”，核心关注的是养老保险基金的给付能力问题。根据人力资源和社会保障事业发展统计公报，自2013年以来，大部分年份我国养老保险基金的收入增幅低于支出增幅（2017年收入增幅大于支出增幅例外）。
养老保险给付问题生产是多重因素叠加的结果。首先，社会老龄化程度的日益加重和劳动就业人口的不断下降所产生的叠加效应。《老龄蓝皮书：中国城乡老年人生活狀况调查报告（2018）》指出我国60岁及以上老年人口已达2.41亿，占总人口的17.3%（截至2017年底）。另国家统计局数据显示，2017年我国16-59岁劳动力为9.02亿人，比上年下降0.6%，与2012年劳动力人口峰值时相比，减少2300万人，下降2.48%。就业人口社会老龄化的日益加重，意味着养老保险基金负担的加重;而劳动就业人口的不断下降，则意味着养老保险基金筹资能力的不断下降，导致支出增加收入减少，引发养老保险基金缺口不断增大。其次，在养老基金收入增幅长期低于支出增幅的情况下，我国离退休人员养老金标准却在不断提高，2005-2015年养老金标准年均增幅达到10%，即使2016、2017年增幅有所下降，但仍然达到6.5%。最后，我国养老保险基金自身收益率低，导致其贬值压力巨大。根据《中国社会保险发展年度报告2014》显示，2009-2014年企业职工基本养老保险基金收益率分别为2.2%、2.0%、2.5%、2.6%、2.4%、2.9%，养老保险基金收益率不高的问题较为突出。
养老保险基金战略资产配置之所以日益受到关注和重视，正是因为养老保险基金面临贬值压力。“养老金投资是必须要做的事情。如果不投资，我们承受的损失将不堪忍受，一个百分点就好几百亿”。长期以来，出于确保养老保险基金安全的考虑，我国对养老保险基金的投资严格限制于购买国债和存入银行，使得养老保险基金收益率长期低于通货膨胀率。2014-2017年，我国国债的平均收益率不超过4%，我国银行利率自上世纪90年代初达到高峰后一直不断走低，三年期存款利率，从1990年的11.88%下降到2016年的2.75%，造成养老保险基金收益率中枢低于3%，而2013-2017年这5年间平均通胀率达到3.32%。与养老保险基金收益率形成鲜明对比，我国社会保障基金投资收益率保持了相对的持续稳定且远高于同期的通货膨胀率。根据人力资源和社会保障事业发展统计公报，我国社会保障基金2011-2013年的投资收益率平均达6.29%，而2013-2016年投资收益率平均为9.37%，远远高于同期的银行利率和国债收益，有效实现了社会保障基金的保值增值。
因此，我国对养老保险基金进行战略配置，既有利于解决我国养老基金供给与需求不平衡矛盾，也有利于发挥市场作用及提高养老保险基金收益率，达到缓解我国社会老龄化和就业人口下降所带来的养老保险基金压力的目标。对养老保险基金实施配置，既有现实意义，也有长远意义。
二、养老保险基金战略配置理论及实证探讨
一般意义上的养老保险基金战略配置，是依据现代资产配置理论（MPT），将养老保险基金投资于资本市场或者实体产业等，主要对冲通货膨胀所造成的贬值压力，实现养老保险基金“内生式”保值增值所作出的投资规划安排，其实质就是在确定投资方向的基础上确定对不同资产类别的投资比例，这就是对养老保险基金的战略投资。
所谓战略投资，一是投资规模大，二是投资周期长，着眼的是尽可能降低风险情况下的长期稳定收益。战略配置与战略投资的辩证关系为前者是后者的实现形式，后者依赖于前者来实现。从广义上讲，市场上的资产主要分为固定收益类资产、权益类资产和其他资产。投资固定收益类资产其收益主要来源于利率上涨，如银行存款、国债、信用债;投资权益类资产其收益主要来源于价格上涨，以股票为代表;投资其他资产收益主要来源于预期价格的上涨，如保险、不动产、收藏品等。养老保险基金的战略配置，核心是锁定投资方向和投资目标，在此基础上确定各大类资产的投资比例，从而建立最佳长期资产组合结构。
国内外学者对养老保险基金的战略配置实证分析研究，解决了为什么配置、如何配置、配置目标等基本问题。随着研究的深入，对养老保险基金战略配置的研究越来越应用性、实战化，突出了“配置”二字，而忽视了“战略”一词。作为战略配置，一定是具有方向性、趋势性的配置，而非战术性的资产组合和配置比例分析。作为战略配置，不仅考虑当前因素，也考虑长远因素;不仅考虑经济因素，也考虑政治因素;不仅考虑市场因素，也考虑产业发展因素。
总之，不仅会考虑纳入到配置模型中的参数因素，也会考虑配置模型中没有纳入的其他因素，不仅考虑各种大类资产的历史和现实表现，也会考虑未来的发展趋势。在此类综合性分析中，量化锁定养老保险基金的配置方向和配置目标。配置方向和配置目标一旦确定，战略配置的使命也就完成。当然，这并不是否定配置模型在养老基金战略配置中的价值和作用，事实上，在锁定配置方向和配置目标的过程汇总，都离不开配置模型这个工具。配置方向和配置目标的选择，很多时候建立在配置模型分析这个基础上。这里所要表达的是，不能单纯依靠配置模型作为选择配置方向和配置目标的决策依据。战略性资产配置结构一旦确定，一般会在较长时间内（如一年以上）保持稳定，在较长时期内不再调节各类资产的配置比例。战略配置的最大优点，是它可以帮助我们避免短期投资中经常出现的恐惧和贪婪和市场上各种外在因素的诱惑，预先配置所要持有的资产种类。 三、我国养老保险基金战略配置的配套措施和政策建议
国务院于2015年8月24日颁布实施《基本养老保险基金投资管理办法》，我国养老保险基金投资问题开始走上市场化轨道。《办法》进一步扩大了养老保险基金的投资范围，实质上也对养老保险基金配置提出了更高要求。要做好新时代养老保险基金战略配置，应当做好以下工作：
重点突出养老保险基金配置的战略性。配置的战略性主要体现在：一是决策层次要高。养老保险基金战略配置的决策机构应该集中在國务院设立、授权的养老保险基金管理机构。二是对资本市场和实体经济的前瞻性分析，既研究国内的资本市场，也研究国外的资本市场;既研究关注国内具有发展潜力的实体产业，也关注国外的高科技领域的发展，在全球范围内全方位寻找养老保险基金投资方向，而不能局限于资本市场或者国内市场。三是投资策略的全面性。对养老保险基金的战略性配置，应着眼于在各大类资产的全面性评估，而非仅仅局限于少数资产上，真正发挥好各类资产分散风险的目的。
着力于构建养老保险基金战略配置基本框架。首先是基于各类资产长期收益和风险水平，确定一个长期收益目标基准，在此基础上，受托机构制定养老保险基金配置战略，将长期投资目标分解到各个资产类别，公开市场上选择一个有代表性和较好流动性的市场指数作为这类现金、债券、股票等资产的投资基准，对于投资实体产业的，可以根据产业平均利润率指标，设定一个动态的收益目标作为投资基准，根据养老保险基金投资目标和战略配置方案，对各类资产的长期收益和风险水平进行合理评估，用资产配置模型计算出各类资产最有长期投资比例。同时，确定一个中间目标作为托管机构要实现的近期目标，以近期目标的实现，积累成长期目标的完成。
必须提高受托机构的专业化水平。根据《办法》规定，受托机构承担着制定养老保险基金投资运营策略和组织实施的职责，即承担着养老保险基金战略配置的决策和养老保险基金保值增值的重大职责。因此，受托机构的专业性程度，决定了养老保险基金战略配置的成败。在专业素养方面，打破编制限制，面向全球招聘一批具有世界顶级水平投资行业专家，提高对全球经济走势、国内宏观环境、债券市场和股票市场变化等进行跟踪分析，定期提出有高参考价值的养老保险基金战略配置建议书，作为养老保险基金战略配置的重要参考，同时根据各大类资产远期收益情况分析判断，对投资组合微调提出建议。专业化水平包括职业道德的专业化，实践证明，金融投资机构缺的不是专业能力，而是道德素养。作为管理中国数亿退休人员活命钱的受托机构，受托机构及其工作人员的职业道德尤为重要，如果职业道德建设跟不上，拥有再强的专业能力，也不能必然保证养老保险基金的保值增值实现。
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