中小企业融资结构的影响因素分析

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　　【摘要】目前,我国中小企业的融资结构单一,短期负债融资的依赖性强;公司规模、收益水平、道德风险和税负水平是影响中小企业融资结构的决定因素;文章最后从改善中小企业内外部环境等方面提出优化其融资结构的对策和建议。
　　【关键词】中小企业 融资结构 公司规模 影响因素
　　
　　一、绪论
　　
　　改革开放以来,我国中小企业迅速发展,中小企业日益成为我国国民经济的重要组成部分。在促进国民经济适度发展、缓解就业压力、实现技术创新、优化产业结构等方面,中小企业发挥着越来越重要的作用。但是,伴随着中小企业的快速发展,融资问题日益显露,融资难已成为制约中小企业发展的主要“瓶颈”。特别是在全球性金融危机时期,许多中小企业因融资渠道单一,融资方式缺乏而陷入破产倒闭的境地。关于中小企业的融资问题已经引起诸多学者的关注。但是现有研究未对中小企业融资结构的影响因素进行系统的实证分析,本文以深交所中小板企业为样本研究影响中小企业融资结构的因素,并在此基础上提出优化中小企业融资结构的建议和措施,以期为实现中小企业改善经营业绩和可持续发展提供理论支持。
　　
　　二、我国中小企业融资结构的影响因素分析
　　
　　(一)数据来源与变量设计
　　本文以在深交所上市的所有中小企业为对象,通过奇异数据的筛选,最终得到174家企业为样本。在变量设计中,以资产负债率、短期负债率和长期负债比率3个指标作为因变量,同时,根据已有研究成果,笔者从企业规模、盈利性、成长性、道德风险和税负水平5个方面分析它们对中小企业融资结构的影响。
　　1.企业规模指标:具体以总资产对数值反映规模指标。有研究表明总资产规模与融资结构显著正相关。中小企业由于自身规模实力有限,难以获得长期资金,因此更倾向于使用短期债务筹资,表现在融资结构上就是对短期融资来源的过分依赖。我们预测,相比长期负债融资来说,总资产规模对短期负债融资的正相关影响更大。
　　2.收益性指标:融资优序理论认为,当收益率较高时,企业更乐意使用较高的债务比率,来保证投资者更多利益的实现。因此,我们预测收益性指标与融资结构显著正相关。本文采用总资产收益率和净资产收益率两个指标反映中小企业的收益水平。
　　3.成长性指标:生命周期理论认为当企业处在高速发展期时,为避免更多的利益转向债权人,进而使投资者获得企业发展所带来的额外利益,企业可能更喜欢利用股权融资方式,从而使企业的债务比例降低,因此,我们预测企业成长性与融资结构之间存在显著负相关关系。本文以总资产增长率代表企业的成长性指标。
　　4.道德风险指标:关于道德风险指标,其考虑的出发点是企业可提供的担保能力。企业所能提供的担保能力越强,道德风险越小,企业就越能通过负债融资方式满足其融资需求。本文将应收款项(包括应收账款和其他应收款项)比例作为道德风险对融资结构影响的一个指标。
　　5.税负水平指标:财务理论认为,由于负债融资的利息支出是在税前扣除的,会给企业带来一定的税盾效应,增加现有股东的利益。因此,企业税负水平越低,意味着企业的负债融资水平越高,我们预测税负水平与融资结构显著负相关。本文采用(利润总额-净利润)/资产总额表示企业的税负率。
　　(二)描述性统计
　　从统计归纳的数据来看,中小企业的发展很不均匀。按地区统计,在174家样本企业中,东部沿海地区120家,占样本总数的68.97%,其中仅浙江、江苏和广东3省就占了96家;而中部和西部总共只有54家,占样本总数的31.03%。按行业统计,中小企业的分布也很不均匀,其中制造业企业138家,占样本总数的79.31%。由表1可知,在总资产负债率和短期负债率上,中小企业表现出增长趋势一致的状况,这两个指标逐年递增。其中总资产负债率在2007年均值达到58.26%,比2004年的均值提高了22.34个百分点;2007年的短期负债率均值为53.92%,比2004年提高了21.74个百分点。长期负债率在整个融资结构中所占的比例较低,2004年的均值只有3.74%,2005年和2006年表现出一定的递增趋势,但是2007年又有所回落,更有意思的是,样本企业中24家企业没有长期债务,在债务筹资上纯粹依靠短期负债来源。由此可见,融资结构的畸形和融资渠道的单一性是当前中小企业融资中不容忽视的大问题。
　　(三)回归分析
　　为了检验上述相关因素与企业融资结构之间的关系,我们建立以下回归模型:
　　Y=α+β1X1+β2X2+β3X3+β4X4+β5X5+β6X6+ε
　　其中,Y为融资结构变量(包括总资产负债率、短期负债率和长期负债率),X1为总资产的对数值,X2为应收款项比率,X3是总资产增长率,X4是净资产收益率,X5是总资产收益率,X6为税负率;β1、β2、β3、β4、β5和β6分别表示各自变量的系数值,ε为随机扰动项。
　　表2列出了中小企业融资结构的影响因素模型的结果。以总资产负债率、短期负债率和长期负债率为因变量的3个回归模型的F值分别为42.13、28.66和6.04,都在1%的水平上显著,调整后R2值依次为0.590 7、0.492 5和0.150 3,这些检验值充分说明回归模型是合理的、可靠的。实证结果表明:在反映公司规模指标上,总资产负债率、短期负债率和长期负债率与总资产对数值都存在正相关关系,并且都在1%的水平上显著,相关系数分别为0.096 8、0、070 7、0.025 9,这表明中小企业的负债融资水平随着企业规模的扩张而不断提高,并且在总资产负债率和短期负债水平上反映更加明显。在反映公司风险指标上,总资产负债率和短期负债率与应收款项存在显著的正相关关系,相关系数分别为0.316 8、0.518 2,而长期负债率与风险指标存在显著的负相关关系,相关系数为-0.180 4,其中短期负债率与应收款项相关性最高,比总资产负债率高出0.201 4。也就是说,当企业应收款项比重较大时,将加大短期资金流通及回收的风险,企业将更多的通过短期借款来筹资,流动负债率升高。由于应收款项在短期内可以得到资金的回笼,可以缓解对长期资金的需求,所以长期资产负债率降低,但从总体上讲,应收账款比率较大时,企业必须通过外部筹资来保证资金的正常运转,所以总资产负债率会上升,其中表现最为明显的是短期负债率的显著升高。在公司成长性指标上,总资产增长率与融资结构变量之间虽然表现出负向关系,但是并不显著,相关系数分别为-0.015 7、-0.009 1、-0.004 5。在公司盈利性方面,总资产负债率、短期负债率与净资产收益率、存在显著的正相关关系,相关性系数分别为0.923 1、0.703 8,与总资产收益率之间存在显著的负相关关系,相关性系数分别为-2.559 3、-2.212 4,长期负债率与净资产收益率、总资产收益率关系不显著。也就是说,当企业盈利性较高,且净资产收益率较高时,企业自有资产获得的利润增加,由于负债经营有杠杆作用,企业可通过增加负债比率,扩大公司规模,利用外部资金来获取利润,企业总资产负债率和短期负债率会相应上升。而当企业盈利性较高,且总资产收益率较高时,企业总资产获利能力增加,企业不愿意将较多的利益与债权人分享,通常利用融资成本较低的内源性融资来进行筹资,企业总资产负债率和短期负债率会相应下降。在反映税负指标方面,税负率与短期负债率之间不存在相关关系,与总资产负债率和长期负债率之间显著负相关,这与我们的预测一致。

　　
　　三、结论及建议
　　
　　本文实证分析了中小企业融资结构的影响因素,研究发现企业规模与融资结构变量存在显著正向关系,相比长期负债融资来说,短期负债的敏感性更强,说明随着企业规模的扩张,信息透明度越高,更容易获得银行信贷资金的支持,企业整体负债越高。企业应收款项的增加虽然增强了短期债务的信用担保能力,但是却削弱了企业的长期负债融资能力,因此,中小企业要及时做好应收款项的回收工作,提高应收账款质量。企业的成长性没有对融资结构造成实质性影响。净资产收益率和总资产收益率对企业融资结构的影响呈现出相反的特征,净资产收益率与融资结构显著正相关,而总资产收益率的影响显著负相关,这说明所有者与债权人对企业融资结构的选择动机往往是相反的,所有者期望通过更多负债融资带来财务杠杆效应,而债权人希望规避更大财务风险。税负率对融资结构的影响在总资产负债率和长期负债率模型中表现出与预测一致的结论,在短期负债率模型中不显著,说明在长期负债融资中可能考虑税盾效应的视角更突出,而短期负债时却往往不会予以考虑。
　　总之,我国中小企业融资结构最明显的特征就是融资结构的单一性,过度依赖短期负债融资。基于其影响因素的分析,笔者认为,优化中小企业融资结构应该从以下5方面着手:第一,营造中小企业与大企业展开公平竞争的制度与政策环境;第二,推动和构造有利于中小企业健康发展的多层次金融体系和金融机构,特别是信用体系和担保体系;第三,引导和鼓励社会对中小企业的中介服务,加大政府对中小企业的财税支持力度;第四,提高中小企业商业信用融资的利用效率,特别是加速其应收款资金的回笼,缓解融资困境;第五,中小企业应勇于创新,探索更多创新型融资方式。
　　
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