转型机遇期 结构性机会
来源:用户上传
作者: 刘涛 秦雁
一、经济篇：G3锚定增长助中国经济趋稳
1.G3经济进入低速恢复阶段。经合组织(OECD)11月18日发布最新年全球经济增长预估报告，与5月份报告相比，调低2011年经济增长预期，尤其是发达经济体，预测美国、欧元区、日本、英国明年经济增长分别为2.2%、1.7%、1.7%、1.7%。
房地产市场风险依然存在。应对金融危机，美国政府推出多项政策稳定房地产市场，但迄今美国房地产市场仍是经济脆弱复苏的核心。最典型特征表现为，房地产止赎率仍居高不下。
美国消费增长缓慢。个人可支配收入增长缓慢，2010年前三季度环比增长分别达到0.84%、1.36%、0.47%，增长率仍明显低于历史平均水平。与此同时，美国家庭去杠杆化过程并没有结束，受高失业率困扰，2010年美国个人储蓄占个人可支配收入的比例为5.8%,远高于危机前2－3%水平。
金融系统大量有毒资产仍有待清理。为应对危机解救金融机构，美国等国政府允许金融机构通过修改会计规则和冻结债务清偿的方式，将大量坏帐暂时掩盖起来，或移至美联储的资产负债表中，但要清除这些有毒资产尚需要大量时间。
2.美联储货币政策锚定就业。失业率居高不下。今年1到10月，美国失业率依旧维持在9.5%之上，美联储预计今、明年两年美失业率将缓慢下降至9.25%和8%水平，而2003－2008年美国失业率平均在5.94%，中位数5.4%。
通胀压力并不明显。6月份以来，美国未经季节因素调整CPI一直维持在1.1%－1.2%之间波动，核心通胀率只有0.6%。
受失业率高企以及房地产市场复苏乏力影响，美国将延缓刺激政策退出步伐。由于美失业率改善将是一个漫长过程，预计美联储会在相当长一段时间保持低利率环境。
3.中国经济转入平稳增长。受国内出口超预期拉动，国内经济回落符合政策调控预期，2009年投资过热风险逐步化解，国内经济有望平稳着陆，2011年一季度将是同比增速的低点，随后转入平稳增长，全年GDP有望保持9%左右增长。
消费稳定增长。“十二五”期间民生工程放到重要位置，“收入倍增计划”与鼓励消费政策共同作用下，2011年消费有望继续保持较快的增速，由于预期2011年通胀水平略高于今年，实际增速可能与2010年相当，消费对经济贡献率仍可能超越投资，成为拉动经济增长最主要引擎。
出口增速回落。2010年中国出口表现超出预期，前10 个月贸易总额累计增幅达到36.29%，其中出口增速为32.74%，进口增速为40.55%，实现贸易顺差1477.742亿美元。外需对GDP的贡献度预计为0，改变2009年负贡献率状况。2011年，发达经济体面临增长放缓的格局，各国之间贸易摩擦以及汇率冲突加剧的风险增大，中国的贸易环境较2010年有所恶化，但由于发达经济体纷纷推出二轮量化宽松政策，预计全球经济不会双底走势，中国出口增速会回落，由2010年30%以上增速回落至20%左右。
投资增速趋于平稳。一方面，2009年以来国内上马大量新开工项目，多数为3年以上的基础建设项目，后续仍需要继续投资建设,而且2010年前10个月新开工项目投资增仍达到23.8%，2011年又是“十二五”开局之年，投资仍会保持一定热度；另一方面，2010年全球经济复苏仍具有相当大不确定性，外需变化需要国内通过调整投资应对。因此，我们判断2011年固定资产投资增速仅会小幅下滑，仍将保持在20%以上水平。
二、政策篇：货币政策由宽松转向稳健
1. 通胀形势超出预期。通胀压力长期存在。（1）成本推动。各类资源要素成本上升，推动农产品价格刚性上涨。国家每年粮食最低收购价格都在上涨，2010年中晚籼稻收购价格较2007年累计上涨34%；10月份白小麦最低收购价格由9月份90元提高至95元。（2）流动性过剩现象难以消除。国内货币供给量相当充足，2005年以来，M2／GDP均值为1.65，金融危机以来，这一比值继续上升，如果今年国内GDP增长10%，M2增长17%，这一比例将攀升至1.9,货币超量供应严重。
通胀高点预计2011年1、2季度。（1）翘尾因素。受基数影响，2011年1、2季度翘尾因素对CPI的影响比较明显。（2）输入性通胀压力渐显。美联储实施QE2，全球范围低利率环境以及美元贬值趋势，将推动大宗商品价格上涨，基本金属铜已逼近历史高点，原油价格步入上升通道迹象明显。（3）外汇流入对冲不彻底。2010年以来央行虽然严格控制信贷额度，商业银行贷款规模也基本处在可控状态，但数据显示最近几个月央行并未能充分对冲外汇流入，从而使基础货币加速增长。
2.管理通胀预期是政策调控目标之一。治理通胀措施之一：行政干预。2000年以来，政府曾在2004年4月和2008年初采取过行政措施干预物价。2010年10月,国家发改委再度实施价格控涨措施。这三个时期当时的CPI都接近或超过4%水平。
治理通胀措施之二：趋紧货币政策。2010年12月初召开的中共中央政治局会议，明确2011年货币政策基调将由目前的“适度宽松”调整为“稳健”。2010年M2目标为17%，信贷规模为7.5万亿。虽然2011年货币政策基调变成稳健，但2011年GDP的增速预计9%左右，按照GDP与M2之间1：1.6大致关系，2011年M2至少将保持在15%以上的增速，新增贷款规模维持在7万亿左右。假设2010年全年新增信贷7.6万亿，全年信贷增速为19%，而2011年7万亿新增信贷规模对应信贷增速为15%，已有较明显收缩，历史平均水平信贷增速为16－17%。
趋紧货币政策：数量与价格并举，数量工具为主。（1）利率工具遭遇“蒙代尔不可能三角”困境。由于G3继续实施宽松货币政策，加息政策必将与升值预期和短期资本大规模流动相冲突，使紧缩货币政策效应大减。预计2011年央行加息较为谨慎，实现正利率概率较小。（2）2010年央行已5次上调存款准备金率，大型存款类金融机构存款准备金率已达到18%，创历史新高。考虑到利率工具与汇率工具之间的冲突，以及对冲外汇流入需要，2011年央行仍会更多依赖于存款准备金率、公开市场业务以及信贷规模控制等数量化工具以回收流动性。
三、策略篇：转型周期下结构性机会
1. 股市环境。整体市场估值处于合理范围。截止目前，A股市场与全球其他主要市场相比，估值已非常接近，沪深300市盈率（TTM）15.07倍，低于日经225、印度NIFTY、香港中资股；而市净率为2.4倍，低于印度NIFTY3.26倍、道琼斯指数2.56倍。
分析师对上市公司盈利前景趋于乐观。根据WIND统计数据显示，截止2010年11月底，上证A股2010、2011年盈利增长一致预期为35.41％、21.98％ ，沪深300指数为33.83％、20.41％,中小板指数为41.51%、38.14%。目前市场一致预期，2011年上证指数、沪深300指数动态PE只有12.6倍、12.04倍；中小板、创业板动态PE为30.89倍、42.05倍。
股市资金面需求压力明显。A股总市值30万亿，低于07年10月份35.7万亿峰值，但总流通市值已经达到18.9万亿，即便剔除国资委和汇金在内的国有股东持股之后的自由流通市值超过10万亿，亦超出A 股07 年10 月的峰值8.7万亿。2006年居民储蓄与流通市值的比值为12倍，到目前只有1.66倍，创历史最低水平，供求关系较以往已出现较大改变。融资规模有增无减。截止11月底，479家公司IPO、增发及配股,创出A股历史之最，共募集资金8983亿元，已超过历史最高融资年份2007年。
解禁股套现压力。2010年1、2、3季度及10－11月份，上市公司重要股东分别减持金额为154亿、94.4亿、166.8亿、353亿元，合计768.8亿元，而增持金额只有84亿元。从减持时间来看，10月份二级市场转好，重要股东减持加速，10－11月两个月减持金额接近全年一半。虽然2011年解禁股数量及解禁市值只有2010年四成，但市场仍面临此前已解禁的股票减持压力。
入市资金受市场行情波动。截止11月底，今年共发行国内基金128只，基金募集份额2359亿元，其中偏股型基金98只，募集份额1645亿，占比69.7%，而去年共发行基金118只，募集份额3722亿，其中偏股型基金94只，募集份额3063亿，占比达到82.2%。
2. 延续震荡市格局。2011年A股虽然难以呈现出大的趋势性机会，但也未必会出现以往年度因货币政策转向而引致股指重挫的情景，总体市场维持震荡格局，上证指数主要波动区间2500－3500点之间，对应2011年动态市盈率12－18倍之间。
投资机会之一：围绕“十二五”规划。2011年是“十二五”开局之年，国家已将支持战略性新兴产业发展作为产业结构调整的方向，节能环保、智能电网、新一代信息技术、高端装备制造业蕴含较多投资机会。
投资机会之二：经济增长方式调整蕴含机会。消费正取代投资成为拉动未来中国经济增长主要动力，生物医药、农产品、食品饮料、商业贸易、旅游等与大众消费的行业长期趋势向好。相对而言，我们更看好中药、农产品、白酒以及品牌消费品。
投资机会之三：资源品交易性机会。全球极度宽松的货币政策背景下，全球过剩流动性将可能继续膨胀，而经济增速在减慢，实体投资收益难以吸引大量资金，资源品可能成为资本竞相追逐的标的，资源品价格持续上涨的潜力及涨幅可能会超出预期。稀土、钨、锑等稀有金属、锡、铜等有色金属以及煤炭等存在交易性机会。
投资机会之四：具有绝对投资价值股票。在低利率状况下，能够保持稳定增长并且具备高股息率的股票将显现其长期配置价值。虽然2011年这类股票难现大的趋势性机会，但脉冲性上涨的机会依然存在，而处于历史低位的估值也为这些股票抵御市场波动提供较高的安全垫。
转载注明来源:https://www.xzbu.com/1/view-289882.htm
