上市公司规避并购商誉风险的对策探讨

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　　【摘要】   2018年，上市公司因非理性并购、商誉估值过高、商誉减值测试不健全等原因，导致其商誉纷纷暴雷，将商誉问题推上了风口浪尖。文章提出采用实物期权、选择合理的商业模式、规范内部控制环境、制定完善的盈利补偿条款等对策来规避并购商誉风险。
　　【关键词】   并购商誉;风险;对策
　　【中图分类号】   F275   【文献标识码】   A   【文章编号】1002-5812（2020）03-0078-03
　　近年来，我国上市公司并购进程日益加快，并购规模不断扩大。尤其是传媒、计算机、医药等行业的上市公司，并购商誉占净资产的比重有的甚至高达60%，上市公司面临着巨大的减值压力。据Wind数据统计显示，2018年仅A股中就有近500家上市公司计提了商誉减值，商誉减值计提总额达385亿元。伴随着2018年下半年上市公司纷纷踏雷，又将商誉问题推上了风口浪尖。上市公司如何在并购前减少商誉、在并购后避免商誉暴雷，这是本文将要探讨的问题。
　　一、上市公司并购商誉现状
　　根据Wind数据统计显示，从2010年到2018年我国上市公司A股商誉总额呈持续增长趋势，2010年A股上市公司商誉账面金额不足1 000亿元，但是2018年后商誉总额已经超过1.5万亿元，尤其是2015年以后上市公司商誉呈飞速上升趋势，这说明我国上市公司并购商誉的金额在逐步增长，商誉占净资产比重不断加大。
　　商誉对于上市公司而言，是一种看不见的潜能，虽然与上市公司相关，但是却不能对其进行单独识别，所以商誉也不能买卖。商誉是上市公司并购过程中向被并购公司支付的溢价部分。并购的溢价部分是上市公司看好被并购公司资产的未来盈利能力，如果该项资产达不到上市公司的预期收益，而且被并购资产不仅没有实现盈利反而还出现严重的亏损状况，上市公司支付的该项资产的溢价部分就要开始贬值，这就是所谓的商誉风险。商誉的性质十分特殊，一经确认，需要每年进行减值测试，一旦大规模地计提减值，上市公司的净利润就会大幅度下降，上市公司当年的财务业绩就可能陷入严重的亏损状态。
　　从行业的角度看，商誉绝对数值和商誉占净资产比重较高的前5个行业分别是传媒、医药、计算机、通讯和休闲服务业。2018年，传媒行业、休闲服务业、计算机行业、医药行业、通讯行业并购商誉占净资产的平均比重分别为38.90%、22.20%、16.40%、16.10%、12.40%。以传媒行业中的天神娱乐公司为例，2018年末天神娱乐公司对外公布年报显示商誉占净资产的比重为111.7%，亏损高达69亿元，其中40多亿元的亏损来源于商誉减值。
　　二、上市公司商誉风险的成因分析
　　（一）并购商誉估值过高
　　对被并购企业估值过高，是目前上市公司产生高商誉的主要原因。（1）企业在并购过程中采用的贴现估值模型存在固有缺陷，该模型是在假设企业没有出现经济危机和持续经营情况下对企业价值的估值。以高新技术企业为例，当今科技发展日新月异，新旧交替仅在一夕之间，所以并不能保证企业的永续发展。这与估值假设相矛盾，导致对被并购企业估值过高，从而形成巨额商誉。（2）商誉估值过高的外在影响因素表现为股票投资者对公司的未来收益预期过于乐观，进而导致被并购公司的市盈率虚高。近年来，人工智能、大数据等飞速发展，投资者对于新兴行业十分感兴趣，并且樂观地预期了这些新兴企业的可持续发展能力和未来的盈利能力，所以造成被并购企业估值偏高，进而造成商誉估值过高。
　　（二）内控环境薄弱导致非理性并购
　　上市公司理性并购能为上市公司的整体发展和产能升级提供增量价值，也能体现商誉真实的本质。然而，有些内部控制环境较为薄弱的上市公司，由于管理层权力和责任模糊不清，监事会和董事会的监督往往流于形式，致使管理层权力失衡，上市公司并购行为成为了管理层输送利润的手段;加之近年来上市公司并购规模逐步扩大，上市公司并购出现了炒题材、追概念等行为，导致上市公司盲目乐观，从而付出了远高于资产账面价值的并购价格，给公司带来高商誉、高风险的隐患，上市公司的并购行为并不能实现协作价值的目的。
　　（三）被并购对象主要为轻资产企业
　　从近几年被并购企业的特征来看，上市公司大量并购的主要是以轻资产为主的企业，如文化、电子商务、互联网金融等新兴产业的企业，主要原因是大量传统行业企业在增长陷入停滞不前的困境下，寻求升级转型，文化、互联网教育、互联网金融等行业的高速成长性获得了更多企业的青睐。轻资产主要包括营销媒介与客户关系、专利技术、管理制度、组织文化等。轻资产企业的主要资产为无形资产，关键体现在企业技术、知识、品牌制度等方面。因此在估值过程中，不仅评估了可以体现在账面上的无形资产价值，也评估了管理制度、组织文化等无法在账面上呈现的无形资产。另外，相关学者的实证研究表明，轻资产企业比重资产企业具有更强的获利能力。因此，上市公司也十分愿意支付高额的并购费用，所以被并购企业的账面价值通常小于上市公司并购过程中支付的实际价款，从而形成较大的差额，并将差额在合并报表中确认为商誉。
　　（四）被收购公司评估主要以收益法为主
　　企业进行并购，通常会从并购价格的角度考虑对被并购企业资产的评估办法，上市公司并购的关注点是该公司未来期间的收益能力。就目前兼并收购情况来看，我国对于轻资产企业一般采用收益法进行评估。相关披露信息显示，我国上市公司采用收益法对被并购企业资产进行评估的评估价值通常高于采用市场法、重置成本法等方法的评估价值。由于我国市场的局限性，对一项资产的评估值可能并不能完全真实地反映该资产的公允价值，但是上市公司并购还是会以资产的评估价值作为评估的基准来确定被并购企业的实际交易价格。由收益法确定的实际交易价格大于上市公司支付的实际价格所形成的溢价部分，在资产负债表上形成巨额的商誉。我国上市公司并购的快速发展，一方面带动了我国一些上市公司经营业绩的大幅度上升，另一方面，也给部分上市公司带来了巨额商誉的减值风险。 　　（五）减值测试不健全，后续计量被操纵
　　《企业会计准则第8号——资产减值》要求企业合并形成的商誉至少每年年度终了进行减值测试。通过调查研究发现，我国上市公司并购过程中商誉减值测试存在以下几个方面的问题：（1）在选择计量基础方面存在问题。商誉这一特殊性质的资产缺乏公允的市场交易价格，我国企业会计准则对商誉计量问题规定得较为详细，却没有考虑商誉减值处于不同环境中的具体操作步骤与流程。（2）商誉减值测试中对资产账面价值的分摊方式存在问题。我国会计准则规定上市公司进行商誉资产减值测试时，应从上市公司并购资产的当日算起采用合适的方法，将由于上市并购产生的商誉的账面价值分摊给相关的资产组;如果该商誉的账面价值不能区分分摊至哪一资产组的，应当将它分摊给关联性较大的资产组。准则相关规定表明，在购买日对购买商誉金额进行分摊是进行商誉减值测试的前提。但是对上市公司合并过程中商誉的账面价值没有规定具体有效的摊销方法，致使企业在实际操作过程中得出的商誉减值测试结果并不是十分可靠。由于商誉后续计量的不健全，上市公司管理层在后续计量方面存在较大的自主裁决权，上市公司可以通过对商誉的减值时间和减值金额进行操控来达到操控利润的目的。
　　三、降低上市公司并购商誉风险的建议
　　（一）采用实物期权并购策略
　　上市公司并购对于公司发展而言既有利又有弊，上市公司成功的并购行为能在较短时间内有效提升其整体财务业绩，但是对于刚起步的小公司来说，由于其经营期限较短，很难评估投资风险的大小。面对这种情况，财务人员一般采用实物期权的投资策略，打造投资灵活性和投资柔性。同时，上市公司并购过程中运用实务期权策略不仅考虑了投资的不确定性，同时也降低了上市公司并购过程中的试错成本。实物期权是摩西·鲁曼（Luehrman）教授提出，他认为从静态的角度看待对外投资决策是传统投资方式的最大缺陷，对于想要投资的项目不一定非要马上投资，而是应该从动态的角度看待并购问题，实现对外投资的柔韧性和灵活度。以爱尔眼科为例，2010年爱尔眼科并购一些小公司，但又担心这些小公司的未来可持续发展能力。所以该企业采用实物期权策略，和多家投资公司一起创立了基金。由该并购基金对发展不错的小公司进行投资。这些小公司后期开始盈利时，再由爱尔眼科对其进行并购，而对于那些陷入亏损状态的小公司则放弃并购，从而达到降低并购风险、节约投资成本的目的。
　　（二）选择合理的商业模式，降低商誉风险
　　想要降低商誉风险，就需要避免高价并购，并提高并购的成功率。并购通常是为了获得被并购企业的业绩和资源的控制权，笔者认为，从商业模式角度来看，可以改变控制理念，控制不一定要通过资本溢价、采用并购进行控制，还可以通过其他方式来实现。第一，通过订单控制，比如利丰公司给其合作工厂提供30%—70%的产能订单;苹果买断GT Advanced公司蓝宝石屏幕供应。第二，通过资源能力赋能加收益分成模式。比如小米为它的智能硬件生态链提供品牌、工业管理、产品设计、资金等方面的资源能力，给创业企业赋能，不收购也不控股，却可以为创业企业分成收益。第三，和并购企业合资成立公司，而不是收购整个企业。比如合资成立销售公司、合资成立原料供应公司。第四，收购目标企业的资产，不收购股权。第五，调整收购估值的策略和支付方式，对增量收益进行分成，保持灵活性。比如重庆啤酒市值高达286亿元，高风险的是在研乙肝疫苗项目，市值是246亿元，嘉士伯按当时高市值收购了重庆国资委持有的重庆啤酒12.25%的股权，由于乙肝疫苗临床检验不成功，股价暴跌，嘉士伯为此亏了7亿元。其实嘉士伯可以只收购成熟的啤酒业务，不收购高风险的在研乙肝疫苗项目;或是对未来预期收益风险高的企业分段估值，比如每两到三年贴现一次，每段重新估值，避免一次性永续经营假设导致的收益高风险;或者当被并购企业估值过高、无法降下来时，可以先认可该估值，然后增加一个看跌期权，如果乙肝疫苗临床实验不成功，乙肝疫苗的估值那部分资金就不再支付。
　　（三）规范内部控制环境，理性并购
　　上市公司应该优化公司内部治理层的结构，建立健全公司管理层议事流程，形成科学高效的权责分工和制约机制。高质量内部控制的企业信息更加透明，风险管控体系更加完备，高管权力能够得到更有效的制衡，管理层能够选择并购与企业既定战略目标相符的企业，能够对并购风险进行充分评估，从而能够抑制商誉虚高、非理性的并购。
　　（四）合理评估轻资产类企业的价值
　　轻资产企业主要分为类金融企業、知识产权型企业、品牌型企业、互联网企业等四种类型，由于不同类型的轻资产企业核心资产构成不同，所以其价值评估关注点也不同。对于类金融企业重点要关注风险控制能力，对于知识产权型企业重点要关注技术的创新能力，对于品牌型企业重点要关注品牌价值，对于互联网企业重点要关注商业模式。同时要对被评估轻资产企业的经营状况延长观察期，密切关注核心轻资产的周期性和收益的波动性。对于不同类型的轻资产企业而言，面临的风险也是不同的，注册资产评估师应根据企业类型确定不同的风险因素，确定合理风险系数。由于轻资产企业面临着盈利波动性大、难以准确预测未来的利润增长率等问题，采用收益法进行评估将面临很大的风险，在这种情况下，就需要采用多样化的评估方法对被并购企业进行评估。可以采用市场法对被并购企业价值进行修正，在市场中找到与被评估企业类似的企业的市场价值，通过调整、修正相关参数，最终得出被并购企业的市场价值，通过综合考虑市场价值，得到被并购企业合理的估值，从而减少并购溢价，降低商誉风险。
　　（五）制定完善的盈利补偿条款
　　商誉的产生主要是上市公司看好被并购公司资产的未来盈利能力，如果该项资产达不到上市公司的预期收益，而且被并购资产没有实现预期盈利，就会发生商誉的减值。盈利补偿条款是并购企业为了防范并购过程中可能出现的商誉减值风险而采取的一种事后保护措施。所以在制定具体条款时可以根据对被并购企业的盈利预期，在并购合同中增加详细的盈利补偿条款，降低并购企业可能产生的损失，尽可能地保障并购企业的自身利益，有效降低商誉风险。
　　（六）建立制度化的减值测试标准和流程
　　企业会计准则应建立制度化的减值测试标准，使上市公司的财务信息更加可靠，避免上市公司利用商誉减值操控利润，防止商誉风险的扩大。上市公司相关部门应该制定商誉减值测试的详细操作流程，一旦发现商誉减值的迹象，就要采用有针对性的减值测试方法，从而反映商誉真实的内在价值。应细化商誉减值测试方面的计量基础，上市公司在商誉减值测试过程中应注意具体问题具体分析，对上市公司并购商誉后续减值测试阶段的折现率应采用行业增长率来分析，最大限度地减少上市公司管理者凭借折现率来操控商誉减值测试的结果。
　　（七）商誉减值逐步改商誉摊销
　　2018年部分上市公司集中大规模地计提商誉减值，由此引发了广大投资者的恐慌。部分学者认为上市公司并购商誉后续计量可以采用商誉摊销的方法，商誉摊销相比于商誉减值成本较低，有助于投资者的理解，而且商誉摊销可以倒逼市场对公司的估值回归理性、规范财务信息的披露，减缓快速并购所形成的泡沫，有利于财务业绩的稳健。
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