控制权变动对企业价值的影响
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[摘要]为了揭开控制权变动与企业价值之间关系的“神秘面纱”，本文选取雷士照明控股有限公司进行案例分析，核心解决以下问题：控制权的变动会影响企业价值吗？如果控制权的变动影响企业价值，那是如何影响企业价值的，同时会给企业价值带来什么样的影响？研究结果不仅能解释控制权变动与企业价值的关系，丰富了企业控制权波动后果相关的文献，同时也对监管部门以及实务部门具有重要的借鉴意义。
[关键词]控制权变动 企业价值
一、引言
目前企业价值的研究方向有很多，比较常见的有从宏观市场角度出发，例如资产定价模型之类的，还有一种就是从企业的角度出发，对企业的各种经营活动进行研究。为了揭开控制权变动与企业价值之间关系的“神秘面纱”，本文选取雷士照明控股有限公司进行案例分析，核心解决以下问题：控制权的变动会影响企业价值吗？如果控制权的变动影响企业价值，那是如何影响企业价值的，同时会给企业价值带来什么样的影响？研究结果不仅能解释控制权变动与企业价值的关系，丰富了企业控制权波动后果相关的文献，同时也对监管部门以及实务部门具有重要的借鉴意义。
二、案例分析
（一）雷士照明两次控制权争夺事件
第一次控制权之争是2012年5月25日，雷士照明发布公告，称公司创始人吴长江因个人原因已辞去公司董事长、执行董事兼首席执行官、董事会所有委员会职务，并辞去现在所担任的雷士照明附属公司的一切职务。董事长的职位将由公司的非执行董事、赛富亚洲基金创始合伙人阎众接任，公司首席执行官为来自施耐德电气的张开鹏。在经过几轮激烈的博弈之后，最终吴长江凭借自身强大的社会关系重新回归雷士照明。
第二次控制权之争是2014年8月8日，雷士照明发布公告董事会决议辞去吴长江CEO的职务，由王冬雷担任临时CEO。同时免去吴长勇、穆宇、王明华三人的副总裁职务。这次的控制权之争历时两年多，最终以吴长江入狱终结。
（二）雷士照明控制权变动的市场反应
由于在现实中，对企业价值这个指标的影响因素是多方面，想要控制其他因素单单看控制权波动对企业价值的影响是不实际的，因此本文采用事件研究法来研究控制权变动对企业价值的影响。事件研究法是基于市场有效性假设的理論开展的，通过对企业控制权变动这个“事件”来看其对雷士照明股价的波动反应。
（三）事件研究法
1、事件研究步骤
（1）事件日的选取
本文一共选取了两个控制权变动的相关事件，分别是2012年5月25日，雷士照明发布吴长江离职公告及2014年8月8日雷士照明发布吴长江被罢免董事长职位的公告。如下表所示：
（2）核心事件日和窗口期的确定
本文将雷士照明创始人吴长江的两次被驱赶出雷士照明董事会进行事件分析，依据企业发布控制权变动公告时间，来确定事件日时间分别是2012年5月25日和2014年8月8日。考察的事件窗口为[-19，+19]，考察期共39天，即为事件日前19日和后19日。这是因为若事件窗口太短，无法完全分析创始人吴长江离职事件公告对股票市场造成的影响;若事件窗口太长，则会由于其它事件而影响分析的准确性。
2.计算结果及分析
（1）CAR计算结果
利用事件研究法对2个日期附近的超额收益水平的考察结果如下：
第一个事件即雷士照明2012年5月25日发布吴长江离职公告的超额收益率和累计超额收益率一览表和趋势图如下所示：
在通过上表和上图可以看出，超额收益率在时间窗口（-19，-9）期间内波动一直较为平缓，但在发布日左右即（-1，1）波动较大，也就在事件前两日5月23日开始发生较大波动，说明发布吴长江离职公告这个事件的还是存在一定影响的，在发布后的15天之内，累计超额收益的波动较大，在5月25日达到最低值-0.323367，然后又迅速上升，在5月27日下降到0.034641。从超额收益率以及超额累计收益率这两个指标来看，这两个指标在公告日都迅速下降，出现负数，说明发布吴长江离职事件对雷士照明短期绩效的影响是偏不好的方向发展的，对企业价值有负面的影响。
通过上表和上图可以看出，雷士照明2014年8月8日发布吴长江被董事会决议辞退CEO职位，超额收益率在公告日（-19，0）期间内波动一直较为平缓，发布公告后雷士照明股票开始停牌，直到2015年10月26日复牌，但在复牌后后三天即（0，3）波动较大，在复牌当天超额收益率达到最小值-0.49555，说明发布控制权变动这个公告这个事件的影响是很显著的，发布后的累积超额收益减少显著，特别是减少速度非常快，说明发布对股票市场影响很显著。整体从这两个指标来看，在雷士照明复牌后超额收益率以及累积超额收益率的下降非常迅速，出现短期负的公告效应，说明发布事件对雷士照明短期绩效的影响是往偏不好的方向发展的，对企业价值有负面的影响。
（四）结果分析
综上可以看出，通过以上信息的披露，投资者接收到公司的控制权发生变动可能导致的给公司未来经营不稳定的信息，从而削弱了投资者信心，投资者认为自己投入资金的风险增加了，因此要求的资金使用报酬也增加。这样做法使雷士照明的资本成本率上升，对企业价值产生了消极负面的影响。
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