我国住房抵押贷款证券化发展模式

来源:用户上传      作者: 王巨辉

　　随着我国住房制度改革进程的深化，我国住宅产业得到快速发展，购房的热潮导致个人住房抵押贷款的需求量急速上升，商业银行资产负债的短期性与住房抵押贷款资金运用长期性的矛盾日趋凸显；另一方面房地产金融过度依赖银行信贷，融资方式单调，导致房地产投资风险、信贷风险与银行系统风险交织在一起。我国房地产金融市场的落后导致房地产市场处于非理性发展状态。为解决以上矛盾和风险，国内开始借鉴和探讨发达国家相对成熟的金融创新工具――住房抵押贷款证券化。
　　住房抵押贷款证券化是指将流动性较差，但能产生预期资金流的住房抵押贷款出售给证券化特设机构（SPV），由SPV对抵押贷款进行汇总和结构性重组并担保发行可以在资本市场上流通的证券的过程。在市场经济发达国家现已形成大规模的住房抵押贷款证券化市场，对住宅业的发展、住房自有率的提高以及金融风险的防范与化解产生了重大而深远的影响。因此，借鉴先进经验，对我国房地产金融业的健康发展有着重要意义。
　　
　　一、国外及香港特区MBS经验
　　
　　（一）美国MBS经验。住房抵押贷款证券化起源于美国，是最典型的模式，与20世纪六十年代以来美国房地产市场的迅速发展是密切相关的。住房抵押贷款证券化过程包括三个主体：原始发起人（原始权益人）、特设机构（SPV）、投资人。其主要运作过程如下：（1）由住房抵押贷款机构（如商业银行、住房储蓄机构）充当原始权益人将自身的抵押贷款重组剥离出去，组合成抵押“贷款池”，以合同或协议的方式出售给美国设立的三大（准）政府机构（SPV），SPV通过“真实出售”获得该资产的所有权。（2）由于住房抵押贷款一般来说期限长、价值大，抵押人的违约、拖欠等因素会给投资者带来损失。因此，需要对资产进行信用增级，包括政府信用担保和私人机构进行的信用增级两种途径。（3）通过信用评级机构以评估、担保、保险等形式进行信用评级，并且跟踪监督，保证证券的安全度。（4）SPV发行并向投资者销售抵押支持的证券，SPV按合同规定保证收入现金流首先偿付投资者本息。（5）最后由原始发起人对抵押贷款组合进行管理，收集证券化抵押债券所产生的现金流，通过中间的托管行服务人员交付给SPV的受托管理者，再由该受托管理者向投资者支付利息。
　　以美国为代表的较早发展成熟房地产金融市场的国家基本上都遵循了“政府-市场合作”的模式，虽然市场力量比较突出，私人金融机构充分发展，但政府介入金融市场仍然是必要的。在健全的市场体系下，政府起兜底作用，通过金融性政策体现，尽力遵循市场机制原则。
　　（二）香港特区MBS经验。香港特区政府于1997年3月成立了香港按揭证券公司（HKMC），支持其作为独立公司进行市场化运作，专门发展二级抵押市场。
　　起步阶段，主要是构建市场交易体系，包括：（1）对全港抵押贷款进行普查，以准确把握资产组合的质量；（2）选择资信高的银行作为核准的贷款出售机构，以促进贷款合约的标准化；（3）选择服务机构负责贷款本息的回收；（4）设计港元及外币债券融资方案，由香港金融管理局为债券发行的代理人和管理人，为购买抵押贷款建立自己的资产组合融通资金；（5）与香港外汇基金达成100亿港元的循环信贷安排，以弥补公司流动资金短缺；（6）从银行购进抵押贷款，建立自己“贷款库”；（7）与5家保险公司于1999年4月联合发起抵押贷款保险计划，即由HKMC为贷款-价值比高达85%的贷款提供信用担保，保险额为贷款额的15%左右，以提高抵押贷款的信用等级，然后由HKMC与有实力的保险公司签署再保险协议。
　　第二阶段，公司于1999年10月首次以“交换-持有”交易方式发行了16亿港元抵押贷款证券。这种“背对背”的交易方式尽管只是雏形和试验，投资者规模也有限，但在一定程度上对改善银行的资产结构起到了效果，比较抵押贷款的50%的风险权重，HKMC的抵押贷款证券风险权重为20%，这有效地降低了银行风险，提高了银行的资本杠杆率。
　　第三阶段，在以上多种试验的基础上，HKMC于2002年推出30亿美元抵押贷款证券发行计划。此次证券的发行已基本与国际通行的证券化模式接轨，HKMC核准的卖方和服务机构数量丰富，投资者队伍也不断扩大，这些标志着香港抵押贷款证券化日趋完善，与国际化模式接轨。
　　香港的住房抵押贷款证券化的特点：香港政府成功地运用政府干预，主要表现在立法支持和机构组建两个方面，如《住房法》的颁布和信用等级很高的HKMC的组建；中介结构发达且运作规范；金融管制较松，创新活跃；金融证券法规健全。总之，香港房地产金融二级市场是在一级抵押贷款市场获得充分而规范的发展、法律体系完备和稳定的宏观经济环境下，直接借鉴美国等发达国家的经验后建立起来的，对我国大陆地区具有很大的借鉴意义。
　　
　　二、我国住房抵押贷款证券化模式
　　
　　（一）我国住房抵押贷款证券化发展现状。我国住房抵押贷款是在住房体制改革的进程中出现并快速发展起来的，由于我国个人信用制度不健全，抵押制度和抵押担保保险制度建设相对滞后，这些都导致银行的风险增大。加入WTO后，提高我国商业银行的资本充足率与盈利能力显得非常紧迫，同时金融的竞争加剧，金融产品种类贫乏，住房市场巨大的资金需求都要求我们积极探索符合我国的住房抵押贷款证券化模式，这是大势所趋。但是与上面所述住房抵押贷款证券化发达国家相比较，我国证券化的特殊动力机制以及住房抵押贷款一级市场的特点，又决定了在我国，住房抵押贷款证券化还算是个“早产儿”，需要适宜的发展条件和努力试探。2005年中国建设银行作为试点单位，发行了国内首个住房抵押贷款证券化产品――“建元2005-1份额人住房抵押贷款支持证券”，开创了国内住房抵押贷款证券的先河。
　　（二）我国住房抵押贷款证券化模式选择。住房抵押贷款证券化是一个复杂的系统工程，借鉴国外的成功经验可以大大降低我们的学习成本，同时要考虑我国的基本国情，探寻在技术与经济上都具可行性的证券化模式。
　　1、完善和坚实市场体系基础。实行住房抵押贷款证券化是以完善的住房抵押贷款一级市场为基础的。因此，需要从以下方面完善我国住房抵押贷款证券化一级市场：第一，随着我国住房制度改革的深化和住房居民消费热点的形成，商业银行应大幅度增加对住房抵押贷款的资金投入；第二，从香港的经验来看，需要建立健全住房抵押贷款的风险防范机制。稳定的预期现金收入流量是证券化住房抵押贷款应具备的首要条件，也是发行住房抵押贷款证券的基础，还是住房抵押贷款证券还本付息的资金来源。我国住房抵押贷款发展迅速，但金融基础设施尚不健全，日趋突出的抵押贷款风险将会构成一大障碍，因此需及早加强住房抵押贷款证券化的法规建设，形成一个涉及住宅业、银行业、证券保险及其他中介服务行业的法律法规体系。同时，加强各有关部门的相互协调，为住房抵押贷款证券化的顺利实施和健康发展提供法律保障。还应成立政府抵押贷款担保机构，在一级抵押市场上为住房抵押贷款充当无条件偿还贷款的保证者和保险者，在二级抵押市场上提升住房抵押贷款证券的信用等级；第三，坚实住房抵押贷款证券化的基础还需要在加强金融市场建设和监管的同时，逐步完善中介服务体系，严格规范中介服务机构行为，为住房抵押贷款证券的发行与流通提供保障。大力培育出一大批住房抵押贷款证券的机构投资者，使其成为住房抵押贷款证券市场的主力和稳定力量。

　　2、建立国家性的住房抵押贷款证券化公司。通过国际经验，在MBS的发展过程中，包含了很多政策调控和公共政策目标，政府主导成为一个重要的先决条件和核心作用。笔者认为，从我国国情出发，积极探索二级抵押市场运行制度的创新，通过立法，成立面向全国的单一专门机构――国家住房抵押贷款证券化公司。既能充分体现政府对住房金融的引导与扶持，强化政府在住房抵押贷款证券化中的主导作用，又能赋予SPV更高的资信，从而使SPV所发行的住房抵押贷款证券更容易为投资者所接受；同时，我国商业银行的风险防范机制还不完善，金融市场发育还不成熟，又缺乏信贷资产证券化的操作经验，因而初始阶段的SPV将面临更大的运营风险。而SPV以政府为背景，可以从资金上更好地应对可能出现的偿付危机，以保证住房抵押贷款证券化的持续稳定发展。
　　3、选择合适的商业银行。在我国只有商业银行发放的住房抵押贷款一级市场体系，由于各家商业银行经营差异，个人住房抵押贷款占的比重也存在明显差异。根据规模效益原则，应选择住房抵押贷款已达到一定规模的商业银行作为发起人。因此，2005年我国选择了中国建设银行作为我国住房抵押贷款证券化发起人的首选银行。同时，应选择住房抵押贷款规模比较大、风险控制机制比较完善、抵押贷款操作比较规范的省市分行进行试点。
　　4、公司的经营范围和可选择的运作方式。借鉴香港模式，国家抵押证券公司作为证券发行人，赋有SPV功能，专门从事抵押贷款证券化运作。通过从贷款机构购买抵押贷款建立自己的“贷款池”，以此发行担保抵押贷款证券（MBS），为降低经营风险，与保险公司联手推出抵押贷款保险和担保，完善我国的抵押保险机制，从根本上降低抵押贷款证券的风险权重，提高信用等级。
　　借鉴美国经验，通过资格审查，建立健全全国性抵押贷款证券化中介服务体系，为抵押贷款证券化提供规范的贷款服务、证券托管、中央结算和信用评级服务。
　　以香港分阶段地发展完善模式为鉴，应保证住房抵押贷款证券化在我国发展初期的自然过渡。发行住房抵押贷款证券在我国作为新生事物，发行和运营者要积累经验，投资者对其也有一个认识和接受的过程。在住房抵押贷款证券化的初期，为吸引更多的投资者认购，可以考虑以转手抵押贷款证券作为首选品种。转手抵押贷款证券不仅技术简单、可操作性强，而且因有政府机构提供担保而具有较高的安全性、流动性和收益性。其发行可采取以下对策：1、发行面额小、收益高的证券类型；2、应根据住房抵押贷款组合不同的期限结构和收益结构，设计多种类型的证券，以满足不同投资者的需要；3、证券利率应实行浮动利率，以防范因市场利率变动而带来的风险；4、应选择规模大、资金实力雄厚、经营业绩良好且社会信誉度高的承销中介，以确保证券的成功发行。
　　在住房抵押贷款证券化技术日趋完善、金融市场进一步规范以及投资者逐渐成熟的条件下，可以在转手抵押贷款证券的基础上发行技术操作比较复杂的担保抵押贷款证券或切块抵押贷款证券。
　　
　　三、结论
　　
　　我国房地产金融是房地产市场理性持续发展的前提，我国在借鉴国际经验的时候应当借鉴精髓，明确住房抵押贷款证券化各个机构、环节的具体功用和特点，避免生搬硬套。住房抵押贷款证券化在我国处于探索阶段，意在解决银行信贷资产的流动性，提高资本利用率、丰富金融种类、解决资金短缺、防范金融风险、促进活跃房地产市场、保证房地产行业拉动国民经济持续、健康、快速地发展。■

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