中国债权型货币错配探究

来源:用户上传      作者: 杨军

　　[摘要]在世界各国货币尚未统一的现实条件下，货币错配是客观存在而又难以回避的普遍现象。我们根据一国对外资产与对外债务的状况，可以把货币错配分为两种类型即债权型货币错配与债务型货币错配。本文首先介绍货币错配研究的若干理论；其次，结合中国的债权型货币错配的特点，进行成因分析；最后，给出了弱化中国债权型货币错配的相关政策建议。
　　[关键词]债权型货币错配　原因　政策建议
　　
　　“货币错配”问题的研究最早出现在Cooper(1971)、Mishkin(1996)和Calvo(1998)文献中。Goldstein和Turner(2005)对货币错配进行定义，指一个经济主体的净收入流量或者资产负债存量净值对汇率变动比较敏感的现象。并划分为债权型货币错配和债务型货币错配。债权型货币错配是指拥有的外币资产大于外币负债。反之，则为债务型货币错配。不管是债务型货币错配还是债权型货币错配都是长期存在，从微观角度看给经济主体带来损害，从宏观角度影看响到经济与金融的稳定。只要世界各国货币不能在公正合理的基础上实现统一，这种以汇率急剧波动为特征的金融危机还将会持续出现。
　　
　　一、货币错配理论概述
　　
　　纵观近年来货币危机的历史，货币错配现象频繁爆发于发展中国家，这是由于发展中国家普遍存在的严重的货币错配现象。因此认为货币错配可能是引发货币危机的最直接原因之一，于是很多学者对货币错配问题进行了广泛的研究。他们从国内外金融市场完善性、汇率、宏观经济政策的制定和执行等不同的角度对其进行了比较深入的研究，并取得了很大的进展。
　　Eichengreen和Hausmann(1999)最早提出原罪论(OriginalSin)假说，他们在解释发展中国家无法真正放手让汇率自由浮动的原因时提出来的，他们认为这些国家货币金融危机的发生是由原罪引起的。Calvo和Reinhart(2002)提出浮动恐惧论(Fear of Floating)假说认为金融危机后，大多数新兴市场经济国家宣布采用浮动汇率制度的国家，由于发展中国家债务与资产的计值币种的错配使其不愿意实施浮动汇率制度，被称为“害怕浮动”，而这进一步加剧了债权或债务型货币错配程度。Goldstein和Turner(2005)提出“累积实际货币错配指数(AECM)”，他们认为，原罪指标忽略了各国在出口依存度、外汇储备以及外汇资产数量等方面所存在的差异，不能很准确地评估货币错配程度，为此提出了累积实际货币错配指(AECM)。他们称必须全面掌握经济主体的资产、负债、收入流和金融衍生品的币种结构等资料，才能相对准确地衡量一国货币错配程度。
　　
　　二、中国货币错配原因浅析
　　
　　大多数发展中国家的货币错配表现为较大的净外币债务对国家经济金融稳定的影响，而我国的情况是有着较大规模的净外币资产，外币资产大于外币负债，即所谓的债权型货币错配。
　　
　　1、中国货币错配特征
　　(1)中国债权型货币错配影响经济发展
　　中国货币错配从性质上看是债权型错配，不同于新兴发展中国家的债务型货币错配，这种货币错配不是人民币币贬值会带来货币危机与银行危机，而是人民币升值时资本流动效应大于贸易效应带来的资产泡沫与通货膨胀，从而影响了经济稳定发展。
　　(2)中国债权型货币错配呈上升趋势并长期存在
　　我国债权型货币错配程度并呈不断上升的趋势，随着国内经济的不断增长，我国逐渐成为世界上主要的债权国之一，截至2010年9月，国家外汇储备余额为26483亿美元，由于人民币还不是国际货币，债权型货币错配将会长期存在。
　　(3)货币错配风险主要集中在中央银行
　　我国长期以来发展外向型经济，同时实行相对固定的汇率制度、银行结售汇制与较为全面的资本项目管制，导致官方积累了大量外汇储备，使得中央银行承接了私人部门的大量货币错配风险。造成货币错配风险主要集中在官方，这也是中国经济与金融在高货币错配背景下能还能保持相对稳定的重要原因之一。
　　
　　2、债权型货币错配原因
　　(1)中国的贸易大国与金融弱国矛盾
　　我国实行改革开放后，从1978年到2009年，我国GDP增速年均保持在9％以上。2009年末我国GDP在世界上的排名上升到第3位，并接近日本，预计2010年末将超过日本，对外贸易总额排在美、德之后，也进入前三名的贸易大国。但是我国目前还在国际金融领域中处于劣势地位，具体表现为对国际金融规则的制定没有什么发言权，同时人民币现在还不是国际货币。金融大国主要表现为金融资产规模上的优势，金融强国则意味着一国货币能够充当国际货币，并且具有完善的金融体系与发达的金融市场。我国从金融资产规模来看无法与欧美发达国家相提并论；我国从金融体系来看处于转型中，还存在许多问题；我国从金融市场来看还处于初级阶段，市场体系不健全，人民币还不能自由兑换，不是国际货币。中国在国际金融领域中的地位远不及国际贸易领域当中的地位，中国的贸易大国地位与金融弱国是矛盾，出现债权型货币错配也就不觉得奇隆。
　　(2)招商引资和鼓励出口型的经济发展模式
　　中国出现债权型货币错配与中国经济发展模式有很大关系。我国对外开放实行的基本方针是“自力更生，外援为辅”，但在实践当中，各级政府为了追求各自的政绩，采取各种优惠措施进行招商引资，使得民营经济发展受到诸多限制，造成外资抢夺内资企业在中国国内市场。我国长期以来坚持鼓励出口的政策，对出口企业在政策上进行多种支持，实行出口补贴和出口退税制度等优惠措施；在产业政策上优先发展能够出口创汇的行业和企业。这种招商引资和鼓励出口型经济发展模式是中国近年来国际收支顺差和外汇储备居高不下的主要原因。这种经济发展模式是顺应了经济全球化和国际产业分工的大趋势，也在特定时期促进了我国国际经济的高速增长，但同时也给中国带来一些矛盾与问题，比如国际收支失衡、贸易摩擦和对国际市场的依赖性等。此外，容易被忽视的问题，那就是货币错配问题，因为当一国货币还不是国际货币，该国的经济主体在对外经济交易过程中必须大量使用外币计价，又因为本币和外币之间的汇率很难稳定，从而不可能避免货币错配的风险。
　　(3)人民币还不是国际货币
　　李瑶(2004)在《人民币资本项目可兑换研究》中构造货币国际度的指数体系，是指一国货币在国际货币体系中的流通程度，来反映一国货币被国际社会所接受的程度，这一指数可以近似地衡量一国货币的国际化程度。李瑶的货币国际度指数实际上由三种指数加权求和得到：
　　本币境外流通范围指数=使用本币的国家数／与本国有贸易往来的国家数
　　本币境外流通规模指数=本币在境外的流通规模／本币的发行量
　　本币境外储备指数=本币作为他国外汇储备数量／本币国的外汇储备数量
　　为了测量人民币国际度水平，她以美元、日元、欧元为例，结合人民币境外流通现状，她计算了美元、日元、欧元和人民币

的国际度指数，结果是美元为第一国际货币，依次为欧元和日元，它们的国际度指数都大于1，而人民币只有0.19远小于1。她得出的结论是：人民币在周边国家虽有流通，但依然不是国际货币，离国际货币还有一段很远的距离。随着中国经济实力的增强和金融市场的发展，尤其是国内金融与国际金融一体化程度的加深，人民币必将成为世界上最重要的国际货币之一。
　　
　　三、相关的政策建议
　　
　　当前，经济全球化的程度在不断提高，中围的金融改革也已经走到了关键时期，如何通过政策的制定和市场的深化来控制货币错配的风险，已经成为当前备受关注的问题。可以从以下几个方面来弱化货币错配。
　　
　　1、转变经济发展模式
　　出口导向型的经济和贸易发展战略也是有成本的，特别是在近些年来我国资本账户和经常账户连年双顺差，外汇储备居高不下，人民币升值预期不断加剧的情况下，这种战略的成本已经变得越来越高。贸易发展战略方面实行符合比较优势原则的自由贸易政策，推进贸易自由化，要改变“奖出限入”的政策偏好，减少和取消对出口的各种鼓励。
　　
　　2、完善国内资本市场
　　近些年来，我国资本市场有了很大发展，但是资本市场中仍然存在着一级市场与二级市场之间不平衡，债券市场和股票市场之间不平衡的问题，债券市场的现状远远不能适应中国经济发展的需要。要优先发展国内债券市场，拓宽企业的融资渠道。发达的债券市场可以为企业投资提供稳定的长期资金来源，从而改变了企业长期投资依靠银行间接融资的状况，这有利于解决银行和企业资产负债中期限错配和货币错配问题。建立一个高效益低成本和具有高度流动性的债券市场是中国经济体制改革中的要任务，也是解决企业在境内筹资，消除货币错配风险的有效途径。
　　
　　3、鼓励中国企业“走出去”
　　中国外汇储备也连年快速增加，这也促使我国的货币错配风险不断积聚。要改变这种趋势，可出台支持具有一定规模和实力的企业“走出去”的措施，加强对外直接投资，去收购和兼并一些外国企业，这既可以利用千载难逢的好机会扩大企业的知名度和市场占有率，又可以降低国家的总体货币错配程度。现实而言，这不失为当前的明智抉择。
　　
　　4、加快区域货币合作，推进人民币国际化
　　人民币国际化是解决我国的货币错配问题的根本出路。人民币的国际化能使我国规避国际货币市场风险，增加经济增长的稳定性，有助于实现内外均衡，货币错配的风险自然就不存在了。稳妥地推进区域货币合作，积极促进与更多国家签订货币互换协议，特别是以人民币为基础的货币互换协议；增加边境贸易中优惠措施，进一步促进边境贸易发展；与更多国家和地区开通人民币银联卡受理业务，进一步推动银联标识走出国门等，鼓励和推动在与我国边境接壤的周边国家和地区的双边贸易与直接投资中使用人民币，创造条件使人民币在周边接壤国家和地区率先实现国际化，继续扩大人民币的交易网络和辐射区域，最终实现国际化。
　　
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