中鼎股份:内外兼修 业绩超预期

来源:用户上传      作者: 尹建辉 刘 洋

　　公司上半年实现营业收入12.52亿元，同比增长112.61％。内销收入7.44亿元，同比增长83.25％；出口及境外收入为4.40亿元，同比增长189.56％。公司内外销同比大幅度增长，主要是由于前期基数较小，以及公司海外并购极大的提高了公司的品牌认可度。
　　今日投资个股安全诊断星级：★★★★★
　　
　　公司是国内非轮胎橡胶制品行业的龙头企业。公司主要生产橡胶密封件和特种橡胶制品广泛应用于汽车、工程机械、石油化工、船舶铁路、航天军事等行业领域，目前公司在非轮胎橡胶制品行业的市占率已经达到10％。
　　
　　中报业绩大幅增长，超出预期
　　
　　公司2010年中报显示，公司上半年实现营业收入12.52亿元，间比增长112.61％。归属于上市公司股东净利润为1.61亿元，比上年同期增长82.45％。公司主营业务橡胶制品毛利率为30.02％，同比下降2.85％。主要是合并报表所致(天津飞龙和境外子公司主营业务毛利率较低)。公司内销收入7.44亿元，同比增长83.25％；出口及境外收入为4.40亿元，同比增长189.56％，主要是2009年上半年受金融危机影响，外销收入基数较小、公司海外并购后品牌认可度提高以及境外中鼎密封件美国公司自2009年四季度开始整体纳入合并范围。
　　
　　海外公司扭亏为盈，业绩超预期
　　
　　中报显示中鼎密封件美国公司营业收入为2.04亿元，净利润844.79万元，同比增长204.4％，而2009年该公司营业收入为1.02亿元，净利润为－882万元。中鼎美国公司负责北美市场的客户开发、产品销售、仓储结算、技术支持等服务性环节，其营业收入占比40％，但利润占比较小，约为5％。欧洲中鼎营业收入占比较小，约为3％左右。
　　中鼎密封件美国公司上半年业绩远超预期，主要原因是公司充分利用中国和美国业务的互补性，整合原材料价格，优化资源配置，充分利用两个市场，通过产业链整合(如混炼胶、金属骨架等前段工序转移至国内降低成本)、人员、管理成本下降，绕过贸易保护壁垒及北美汽车市场的复苏使美国中鼎公司在短时期内取得了超预期的成绩。公司已进入了福特的下一代全球平台，预计2012年开始配套。随着北美汽车业的复苏，预计下半年美国公司营业收入环比增幅在15－25％，2011年增幅将在20％以上。
　　
　　国内市场业绩大幅提升
　　
　　公司产品主要为汽车整机及大型部件生产企业进行配套。公司的汽车零部件业务占比在60-70％左右。公司通过收购AB、BRP、MRP以及欧洲公司，极大的提高了公司的国际品牌认可度，使得很多跨国车企取消了对中鼎的购买份额限制，使得出口迅速增加。预计公司国内旗下企业2010年全年出口在6000-7000万美元左右。内销方面，随着公司模具工艺水平的完善，国产化率大大提高。公司目前国内客户涵盖了各主要汽车整车企业，如上海大众、一汽轿车、上海通用、广州丰田等，同时公司作为二级供应商为世界主要一级供应商在中国的合资企业配套，涵盖了包括麦格纳、伟世通等国际知名零部件企业。受益于2010年上半年汽车行业周期性上涨的带动，公司内销同比增长83.25％，但公司内销收入增长幅度要远远大干汽车行业的增长幅度。主要原因是在于公司在老客户订单增加的同时，新客户业的订单也接踵而至。随着自主轿车对质量要求的提高，自主品牌汽车业务的比重也在迅速上升。并且公司所占份额较少的日系、韩系汽车也开始和公司展开合作。公司汽车零部件业务2010年预期有较大幅度的增长。
　　
　　可转债发行　新产能建设启动
　　
　　从产能利用率上来看，公司目前处于超负荷生产，都是在三班倒，产能利用率已近100％。公司已经启动新产能的建设，炼胶设备是产能限制最大的瓶颈，公司现有两条炼胶生产线，产能在2-3万吨之间。公司3亿元的可转债发行将在9、10月份过会，公司将新建一个能够容纳两条新生产线的厂房，目前只先投资建设一条生产线，约1.5万吨产能，预计在11、12月份即将完工。另外中鼎减震、中鼎精工也都有扩张产能的计划。我们预测炼胶设备年底可扩充50％以上产能，2011年将会贡献业绩。
　　
　　毛利率较高，公司盈利能力强
　　
　　根据公司近几年的年度和半年度报告的情况，公司的综合毛利率在30％以上，(高于行业平均毛利率超过10个百分点)。我们认为公司维持较高毛利率主要是如下三个方面原因：1、公司产业链完整，从橡胶配方设计，混炼胶的生产，产品加工以及模具制造的全产业链环节均在公司内部完成，有利于成本控制，其橡胶配方设计、混炼胶及模具制造三个增值环节提高了综合毛利率水平；2、对于汽车零部件来说，公司外销比例较高，2010年上半年占比37.16％。且外销毛利率一般高出内销约10％左右(国外的汽车市场更加稳定)。公司内销中，合资品牌比重较大，而合资品牌毛利率较高；3、公司稳居国内非轮胎橡胶制品行业龙头地位，市场占有率超过10％，市场规模领先国内第二名3.5倍以上。规模优势也带来原材料采购及制造成本的下降。
　　
　　积极开展多元化经营，捷报不断
　　
　　公司汽车橡胶零部件业务占公司总业务的60-70％，而汽车行业是周期性行业，为了防止汽车销量的周期性下滑，导致公司业绩下滑，公司积极开展了多元化经营。公司通过收购股权和单方面增资的方式，以4，200万元取得天津飞龙橡胶制品有限责任公司75％的股权(1，000万元收购50％股权，增资3，200万元增持至75％)。由于天津飞龙拥有铁道部工业产品制造特许证并通过高速铁路客运专线上道认证资格和国防军工橡胶产品的认证资格，这次收购为公司打开了高成长、高毛利率的广阔蓝海。上半年天津飞龙归属母公司净利润为－122.04万元，我们预计天津飞龙今年扭亏为盈属于大概率事件。另外公司对新材料业务也是十分青睐，我们将继续关注。
　　
　　盈利预测
　　
　　公司处于汽车非轮胎橡胶零部件的基础上，不断的进行国际化和多元化的扩展。2010年国外子公司销售超预期的大幅增长，是公司利润的新的稳定增长点。2011年公司新扩产能投产、高铁业务不断扩展等都会为公司贡献业绩。我们预测：公司2010、2011年EPS分别为0.745和1.056元。根据公司的在非轮胎橡胶零部件行业的龙头地位，以及公司多元化经营的高成长性，我们给予公司2010年PE27倍的估值，其合理价格在20.11元左右，维持“推荐”投资评级。
　　
　　风险提示
　　
　　1、公司目前主要下游为汽车行业，公司目前收入的增长主要依赖于国内外汽车销量的提升，可能面临汽车行业景气下滑的风险，2、原材料价格波动给公司毛利率带来不利影响。

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