EVA与企业市场价值相关性研究
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摘要：经济增加值（EVA）不仅考虑了企业税后净利润，还强化了资本成本和价值创造理念，理论上比传统会计指标更能反映企业真实价值。文章以2012～2016年创业板247家上市公司为样本，实证检验了EVA、传统会计指标与企业市场价值MVA的关系，并对二者进行比较。结果表明，EVA与MVA存在显著正相关关系，能够解释企业市场价值; EVA相较于传统会计指标没有显示出增量信息，不能替代会计指标，当证券市场趋于有效、规范、完善时，EVA评价体系更能发挥它的优越性。
关键词：创业板;经济增加值EVA;市场增加值MVA;会计指标
一、引言
2009年12月28日，国资委公布了新修订的《中央企业负责人经营业绩考核暂行办法》，其主要变化是EVA取代了原有的净资产收益率成为业绩考核的核心指标，意味着央企考核导向从重利润到重价值，强化了资本成本和价值创造理念的必要性。央企考核办法的这一变化，也为我国上市公司的价值管理带来了启示，传统会计利润指标是基于权责发生制的指标，容易被操纵，信息的真实性、可靠性不能保证（陈玮，2015）。经济增加值EVA由美国思腾思特咨询公司（Stern Stewart）在20世纪80年代创立的一个指标体系，意义是调整后的税后净营业利润减去资本成本，EVA大于零才能说明公司创造了价值。该指标不仅考虑了债务资本，还包含了权益资本，将股东与管理的利益相统一，调动了管理者的积极性，有效缓解了代理问题带来的矛盾。市场增加值MVA（Market Value Added）是一家上市公司的股票市场价值与这家公司的股票与债务调整后的帐面价值之间的差额。如果MVA大于零，则说明企业创造的价值高于股东投入的资本总额，股价是最能直观反映企业价值创造的一个指标，MVA 的运用对于考核上市公司的企业价值有着较强的实践意义（杨旒，2015）。本文将EVA体系引入创业板上市公司的市场价值考核中，探索EVA的适用性及其是否能够更有效的反映企业市场价值，以期为EVA在我国中小企业的实践应用上寻求合理性。本文提出以下三个假设：
H1：EVA能够反映企业市场价值，且与企业市场价值显著正相关。
H2：EVA对企业市场价值的解释力度优于传统会计指标。
H3：EVA与传统会计指标相结合能更准确的反映企业市场价值。
二、研究设计
（一）样本选择与数据来源
选取2012～2016年创业板上市公司数据并剔除以下公司：2012年后上市的公司;ST、ST*及金融行业上市公司;信息缺失的公司。经计算后，按照平均值±3倍标准差剔除异常值公司，最终观测247家公司数据，共计1235条观测值。公司财务数据均来自CSMAR数据库，风险系数β来自RESSET数据库。
（二）指标选取与变量定义
本文参考王喜刚等（2003）;倪敏（2012）;池国华等（2013）的研究，选取各变量指标。其具体定义和计算方法见表1。
（三）模型构建
本文建立以下三个模型验证假设。其中，i表示第i个公司（共247家），t表示第t期（共5期）。
MVAit=β0+β1EVAit+∑YEAR+εit（1）
MVAit=β0+β1ROAit+β2EPSit+β3LEVit+β4NPit+β5GROWTHit+β6SIZEit+∑YEAR +εit（2）
MVAit=β0+β1EVAit+β2ROAit+β3EPSit+β4LEVit+β5NPit+β6GROWTHit+β7SIZEit+∑YEAR+εit（3）
三、实证分析
（一）描述性统计
如表2所示，MVA的均值与中位数都为正数，说明50%以上的创业板公司的市场价值大于其投入资本。EVA的均值与中位数也为正值，表示超过一半的公司在五年间为股东财富创造了价值。MVA、EVA、NP（净利润）的标准差都很大，即各公司之间的经营情况存在较大的差异性，创业板公司整体水平参差不齐。平均资产负债率为26.87%，创业板整体负债较低，部分企业短期借款和长期借款为零，大多数企业权益资本占到了80%以上，这对于企业的经营者来说是不理智的，现代企业负债经营已是一种战略手段，负债经营会使企业享受到“财务杠杆效应”和通货膨胀的收益（周佰成等，2011）。
（二）回归分析
表3为模型（1）的回归结果。可以看出，模型在0.01的水平上显著相关，调整的R2达到了0.7395，拟合度良好。该回归结果支持了H1，EVA与MVA呈显著正相关关系，且相关系数较高，说明EVA能较好的反映企业市场价值。在已有研究证明，越规范有效的证券市场上，其股价是合理的，市场价值和市场价格的相关度越高，在相对完善的美国和日本证券市场，MVA与EVA是高度正相关的，美国为0.8左右，日本0.7为左右（王黎冰，2010）。
为了更好地观察各个传统会计变量对企业价值MVA的影响，在回归过程中首先将MVA与各传统单独进行回归，最后，再将全部变量代入模型中进行回归，回归结果如表4所示。
由表4可以看出，在单独回归的结果中，各个解释变量对被解释变量MVA的解释程度都较高，且都呈正相关关系。ROA、EPS、企业规模的调整R2都达到了0.65以上，其中调整R2最高的是净利润，达到了0.7670，这个回归结果都略超过了表6模型（1）回归结果的调整R2（0.7395），H2没有得到验证，说明传统会计指标比EVA指标具有更多的信息含量，与MVA的相关度更高，但EVA确实能在一定程度上反映企业市场价值。
由模型（2）的回归结果可以看出，拟合程度十分良好，调整R2达到了0.8333，且除了资产负债率变量在0.05的水平上相关外，其余各变量均在0.01的水平上显著相关。模型（3）在模型（2）的基础上添加了解释变量EVA后，在0.01的水平上显著相关，其余各变量也均在0.01水平上显著相关，方程的拟合程度为0.8303，比起模型（2）的解释程度没有明显变化，甚至有轻微降低，假设H3没有得到支持。该结果说明传统会计指标已经能够非常良好的反映企业市场价值，加入EVA后不仅没有更显著的提高相关性，反而降低了解释力度，没有给出更多增量信息。原因可能是在计算EVA时，假定市场是半强式有效的，而国内证券市场也许只能被视为是弱有效的（李亚静，2004）。
四、启示
EVA体系引进我国的时间较晚，没有经过长期的发展完善，且我国的证券市场也起步晚，相对国外成熟的资本市场体系还不规范，所以目前在我国EVA指标相较于传统会计指标没有显现出优越性。目前除了央企之外，极少数企业在经营管理中引进了EVA体系，虽然EVA在我国的发展和应用相对滞后，但从EVA本身的效用来讲是非常值得推广的，它考虑了权益资本成本，反映了企业的真实利润水平，并且将研发支出作为公司的长期投资项目，有利于鼓励经营管理者追求企业技术创新和科技进步，更符合企业可持续发展的目标。将EVA体系与薪酬激励、业绩评价、财务管理等相结合，能够形成更有效的绩效管理模式，有利于提高公司竞争力，能够为股东创造更多的财富。
參考文献：
[1]陈玮.可持续发展视角下的企业财务评价——EVA财务评价动态管理模式构建[J].财会月刊，2015（34）.
[2]杨旒.医疗器械上市公司EVA与企业价值相关性分析[D].华东交通大学，2015.
[3]王喜刚，丛海涛，欧阳令南.什么解释公司价值：EVA还是会计指标[J].经济科学，2003（02）.
[4]倪敏.基于EVA与会计利润对比的上市公司价值创造分析[J].财会月刊，2012（22）.
[5]池国华，王志，杨金.EVA考核提升了企业价值吗？——来自中国国有上市公司的经验证据[J].会计研究，2013（11）.
[6]周佰成，秦江波，张倩.基于EVA方法的创业板上市公司绩效评价探讨[J].现代财经，2011（12）.
[7]王黎冰.基于EVA的中小企业板上市公司业绩评价实证研究[D].北京林业大学，2010.
[8]李亚静，朱宏泉，黄登仕，周应峰.EVA与传统会计指标的比较——中国证券市场的实证分析[J].管理科学学报，2004（03）.
（作者单位：四川农业大学管理学院）
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